达仁堂(600329)：聚焦主业、创新驱动、分红凸显投资价值

事件：2025 年公司实现营收49.17 亿元（yoy-32.70%），实现归母净利润21.31亿元（yoy-4.41%），实现扣非归母净利润7.95 亿元（yoy+6.56%）；其中2025Q4公司实现营收12.47 亿元（ yoy-26.44%）， 实现归母净利润-0.21 亿元（yoy-101.48%），实现扣非归母净利润-0.23 亿元（yoy-11.97%）。

商业板块正式剥离，核心品种实现高质量增长。2025 年公司实现营收49.17 亿元（yoy-32.70%），剔除24 年剥离的商业部分（中新医药）同期影响后，营收同比增长。分行业， 工业/ 商业分别实现营收47.72/1.46 亿元， 分别同比+8.64%/-95.52%，工业板块实现逆势增长，商业板块已基本剥离；分产品，中成药/西药实现营收44.61/0.90 亿元，分别同比增长10.14%/7.79%，其中心脑血管及呼吸系统核心品种持续放量，速效救心丸与清咽滴丸表现抢眼，销售额分别同比增长9.26%/58.50%。公司“聚焦心脑+品类矩阵”战略逐步见效，13 项重点品种销售收入突破40 亿元，主力产品持续强化市场渗透，医疗、零售、电商、海外4 轮驱动形成互补。速效救心丸获“2025 健康中国品牌榜·西普金奖”，品牌与市场地位持续提升。

扣非净利稳健增长，非经常性收益显著。2025 年公司实现归母净利润21.31 亿元（yoy-4.41%），归母扣非净利润7.95 亿元（yoy+6.56%）。剥离商业板块后，主营盈利质量进一步提升。公司报告期内处置联营公司中美天津史克制药有限公司12%股权，实现税后净收益约13.08 亿元，成为本期非经常性损益主要来源。毛利率方面，受益于主营结构优化，2025 年工业毛利率提升至75.18%（yoy+1.21pct），整体毛利率/归母净利率分别为74.02%/43.34%，分别同比增长25.84/12.83pct，盈利能力显著增强。费用方面，剔除中新医药影响，2025 年销售费用率同比基本持平、管理费用率同比略有下降，研发费用创新高（1.90 亿元），持续布局中药创新药及大单品二次开发。

渠道协同深化，品牌与创新实力跃升。公司积极拓展电商及新零售渠道。2025 年新零售业务GTV 突破2 亿元；海外市场布局加速推进，销售同比增长30%，多项核心产品已获得新加坡、澳门等地注册批文，带动品牌国际影响力持续提升。公司锚定“现代中药引领者”目标，全面推进“115”战略，围绕心脑、呼吸、消化、肌骨、皮肤五大健康领域，构建“1+N”核心产品矩阵；2025 年共计7 个新产品　　获批上市，22 项国家级和地方科研项目持续推进，为企业打造穿越周期的持续成长动能。

加大现金分红力度，投资价值凸显。公司拟以2025 年年末总股本为基数，每10股派发现金红利23.4 元（含税），分红比例达到84.56%，叠加中期分红，全年分红比例高达128%，持续强化股东回报。近三年累计分红56.60 亿元，分红率达318%，彰显现金流实力及对股东回报的高度重视。公司发布《2026-2028 年股东回报规划》，以持续、稳定、科学的回报为导向，综合公司经营发展、股东意愿、融资环境等多因素，明确利润分配将坚持现金分红优先。规划规定利润分配不低于当年经营现金净流量与可分配利润两者较小值的15%，三年累计须达到年均可分配利润的30%，并根据公司发展阶段、资金使用计划，设定不同分红比例：成熟期且无重大支出时现金分红占比达80%，有重大支出时为40%，成长期为20%。

投资建议：公司在品牌引领下，聚焦产品与市场，持续做好区域覆盖提升及渠道渗透工作，以速效为核心的重点品类增长较好。剥离商业轻装上阵，未来在医药资源开发、降本增效等方面空间较为充足，业绩弹性可期。预计公司2026-2028 年实现营收56/61.91/68.24 亿元，分别同比增长14%/11%/10%；实现归母净利润11/13.92/16.3 亿元，分别同比增长-48%/27%/17%； 对应PE 估值分别为29/23/20X，维持“买入”评级。

    　　风险提示：行业政策风险、中药材价格波动、渠道拓展不及预期、重点产品销售不及预期、盈利能力提升不及预期。