中国中铁(601390)年报点评：国内经营承压 海外及新兴业务持续增长

事件：公司公告2025 年营收10934.94 亿元同减5.76%；归属净利润228.92 亿元同减17.91%；扣非后归母净利润176.64 亿元同减27.38%；其中四季度营收3174.35 亿元同减6.64%，归母净利润54.02 亿元同减26.18%，扣非后归母净利润24.63 亿元，同减53.65%。

传统主业经营承压，装备及资源利用收入同比增长。公司2025 年基础设施建设、设计咨询、装备制造、房地产开发及其他业务分别实现营收9253.50、168.75、276.15、446.47 和790.06 亿元，同比变化-6.80%、-3.12%、11.29%、-7.53%和2.68%；毛利率分别为8.24%、28.51%、20.08%、11.73%和15.50%，同比变化-0.38、-0.61、-0.34、-2.71 和-1.56pct，其中公司资源利用业务收入88.9 亿元同增9%，毛利率54.17%同比提升1.14pct。分区域看，境内、境外营收分别为10194.75 和740.17 亿元，同比变化-6.61%和7.83%；毛利率分别为9.64%和7.78%，同比变化-0.48 和0.03pct。

盈利能力有所下行，经营现金流同比略有改善。2025 年公司综合毛利率为9.34%同减0.46pct；期间费用率为5.48%同减0.04pct，其中销售费用率、管理费用率、研发费用率和财务费用率分别为0.59%、2.01%、2.05%和0.82%，同比变动分别-0.01pct、-0.07pct、-0.25pct 和0.28pct，财务费用变化主要因为费用化利息支出增加和金融资产模式基础设施投资项目确认的投融资收益减少。公司资产及信用减值为85.90 亿元，同比增长5.84pct。2025 年公司归属净利率2.09%，同比减少0.31pct；收现比为96.67%同增7.86pct，付现比90.66%同增10.14pct；经营活动现金流净额287.72 亿元同增2.57%，主要受公司强化现金流管控的影响。截止2025 年底，公司应收账款及票据合计2904.35 亿元同增17.08%，合同资产及存货合计6024.53 亿元同增4.08%。

新签合同额再创新高，海外与新兴业务表现亮眼。2025 年公司订单27509 亿元同增1.30%，其中境内、境外新签合同额分别为24935.3 亿元和2573.7 亿元，同比分别变化-0.03%和16.5%，公司积极拓展海外市场，境外新签合同额连续3 年保持增长；资产经营与新兴业务领域快速发展，资产经营新签合同额2041.3 亿元，同比增长15.8%，新兴业务新签合同额4724.80 亿元，同比增长11%，其中，水利水电、清洁能源、生态环保与城市运营的新签合同额分别为1083、1250.7、978.1 和193.4 亿元，同比变化3.9%、4.2%、58.6%和-12.7%。

盈利预测与估值：我们预计公司2026-2028 年分别实现营业收入10588、10741、11012.76 亿元，同比增速分别为-3.17%、1.44%、2.53%；归母净利润分别为204.14、215.62、236.16 亿元，同比增速分别为-10.82%、5.63%、9.52%，当前市值对应PE 估值分别为6.29、5.95、5.44 倍，维持“增持”评级。