安徽合力(600761)：费用拖累业绩略低预期 产品升级和国际化战略带来长期增长

25 年收入持续增长，但业绩下降略低预期。根据公司财报，2025 年公司实现营业收入198.19 亿元，同比增长11.35%，实现归母净利润12.25 亿元，同比下降8.50%。单季度看，25Q4 实现收入48.85 亿元，同比增长24.72%，实现归母净利润1.03 亿元，同环比下降。2025 年公司主营业务毛利率23.31%，同比增加0.13pct，基本保持稳定。我们认为主要是战略性投入影响了短期利润表现，公司25 年销售费用/研发费用率分别增长0.45/0.41pct，导致净利率下降，我们看到公司持续推进高端化、智能化、绿色化发展方向，同时推进国际化战略布局。我们认为产品升级和国际化战略布局虽然短期增加了费用，但有望带来长期的增长。

产品向智能化绿色化升级，带来长期价值。公司积极培育新能源、高附加值产品， 2025年公司电动产品销量同比增长24.93%，销量占比提升到70.15%，电动化趋势显著。在新兴产业方面，公司完成智能物流业务全面整合，攻克高精度控制、3D SLAM 定位等一批关键技术，全年签单额同比增长45%，营收同比增长69%。公司加大智能技术研发力度，与华为成立“天工实验室”，与江淮前沿中心成立“天枢实验室”，着力将具身搬运机器人培育为新主业。我们认为公司电动化、智能化产品占比有望继续提升，拉动公司成长。

出口业务创收创利，运营体系不断完善，继续拉动增长。2025 年公司海外业务增长迅速，实现收入87.08 亿元+20.17%，毛利率30.10%+4.27pct，收入和毛利率表现均好于内销水平，并且具有较强的市场竞争力，2025 年公司在30 多个国家和地区产品市占率保持第一。公司的海外运营体系不断完善，公司积极推进本土化策略，持续打造“1 个中国总部+N 个海外中心+X 个全球团队”的国际化战略布局，泰国制造基地顺利开工建设。我们看好公司的海外布局和发展前景，我们预计海外市场将继续拉动公司增长。

    　　盈利预测与投资建议

公司25 年收入持续增长，但业绩下降略低预期，我们上调销售和研发费用率并下调盈利预测，预测公司2026-2028 年归母净利润13.59/15.33/17.32 亿元（前值2026 年/2027 年分别为16.16/17.99 亿元），参考可比公司估值，给予2026 年的12 倍PE，对应目标价为18.36 元，给予买入评级。

    　　风险提示