凯莱英(002821)：新兴业务加速放量 订单与产能共振支撑成长

事件：近日，公司发布2025 年年度报告，公司实现营业总收入66.70 亿元，同比增长14.91%，恒定汇率下同比增长16.78%，其中第四季度实现收入20.40 亿元，环比第三季度增长41.53%，同比增长22.59%，恒定汇率下同比增长30.84%。2025 年归母净利润为11.33 亿元，同比增长19.35%；扣非归母净利润10.37 亿元，同比增长22.01%。

降本增效，各费用率同比均下降

公司持续推进降本增效措施，2025 年全年利润端表现优于收入端，盈利能力持续提升。从费用端看，费用率整体呈下降趋势。2025 年销售费用为2.10亿元，销售费用率为3.15%，同比下降约1.04 pct；管理费用为7.65 亿元，管理费用率为11.47%，同比下降约2.75 pct；研发费用为5.93 亿元，研发费用率为8.89%，同比下降约1.70pct。公司费用结构优化，推动净利润增速高于收入增速，经营质量进一步提升。

小分子业务经营稳健，新兴业务进入加速放量阶段分业务看，公司小分子CDMO 业务2025 年实现收入47.35 亿元，同比增长3.59%，毛利率46.83%，交付商业化项目59 个、临床及临床前项目515 个，其中临床III 期项目70 个，仍是公司业绩与利润的核心基本盘。与此同时，新兴药物成为新的增量引擎，新兴业务实现收入19.29 亿元，同比增长57.30%，整体毛利率30.12%，同比提升8.45 个百分点，收入增速和盈利能力同步改善，已成为公司重要增长引擎。

其中，化学大分子CDMO 业务实现收入10.28 亿元，同比增长123.72%，在手订单同比增长127.59%；生物大分子CDMO 业务实现收入2.94 亿元，同比增长95.76%，在手订单同比增长55.56%；制剂CDMO 业务实现收入2.84 亿元，同比增长18.44%，在手订单同比增长49.13%；临床CRO 业务实现收入2.82 亿元，同比增长26.53%。多肽、寡核苷酸、ADC 等方向持续发展，表明公司正从传统小分子优势平台向多技术平台加速升级。

在手订单充足，全球化与产能建设为后续增长提供支撑截至2026 年3 月30 日，不含2025 年已确认收入，公司在手订单总额13.85亿美元，同比增长31.65%，其中化学大分子和生物大分子业务订单增长迅猛，为后续业绩增长奠定较强基础。公司2025 年新增客户超300 家，来自大制药公司收入29.16 亿元，同比增长8.36%；来自中小制药公司收入37.55 亿元，同比增长20.57%，客户结构更趋多元。区域上，境外客户收入49.21 亿元，同比增长14.85%，境内客户收入17.49 亿元，同比增长15.09%，显示公司全球市场拓展成效持续显现。

产能方面，公司持续推进多肽、寡核苷酸及高活产能建设。2025 年一栋OEB5 厂房和研发楼建成并投入使用； 多肽固相反应合成总产能已达45,000L，公司预计2026 年底增至69,000L；寡核苷酸产能达120mol，预计2026 年6 月底增至180mol。小分子方面，根据在手订单预计2026 年小分子PPQ 项目有16 个；多肽业务预计2026 年PPQ 项目有4 个，毒素连接体业务预计2026 年有4 个项目陆续进入商业化阶段。

    　　盈利预测与投资评级

考虑到公司新兴业务增长迅猛，我们将公司2026-2027 年收入从76.17、87.82 亿元上调至80.07、98.09 亿元，预计2028 年收入为119.21 亿元；公司降本增效，将2026-2027 年归母净利润从13.10 和15.32 上调至13.60、19.28 亿元，预计2028 年归母净利润为24.50 亿元。维持“增持”评级。

    　　风险提示：政策变动风险，研发失败风险，经营风险，市场竞争加剧风险