恒力石化(600346)：Q1业绩大幅增长 精细化运营盈利修复

　　事件描述

4 月15 日、4 月22 日公司分别发布2025 年报、2026 年一季报。2025全年公司实现营业收入2009.86 亿元，同比减少14.93%；归属于母公司所有者净利润70.75 亿元，同比增长0.44%；扣除非经常性损益后归属于母公司所有者的净利润59.49 亿元，同比增长14.21%。2026 年一季度公司实现营业收入491.91 亿元，同比减少13.74%，环比增长12.82%；归属于母公司所有者净利润39.1 亿元，同比增长90.65%，环比增长90.55%；扣除非经常性损益后归属于母公司所有者的净利润24.07 亿元，同比增长94.27%，环比增长36.47%。

2025 年产品价格下滑营收承压，成本管控盈利能力有所修复。

2025 年，公司炼化、PTA、聚酯三大产品板块分别实现营业收入943亿元、572 亿元、400 亿元，同比-12.81%、-16.00%、-4.29%。受年内原油价格整体震荡下行的外部因素影响，各板块营收均承压下行，而依托全产业链一体化布局优势、稳固的成本护城河及精细化运营管控能力，公司盈利水平有所修复，综合毛利率达13%，较上一年提升3pcts，其中炼化板块、PTA、聚酯产品分别实现毛利率21%（+8pcts）、5%（+1pcts）、7%（-7pcts）。

    　　PTA 反内卷持续推进，价差中枢有望上行。

当前我国PTA 行业已形成显著的头部聚集效应，TOP5 企业产能约占全国总产能的70%，产能高度集中具备协同基础。2025 年10 月29 日，工信部原材料工业司联合石化联合会、化纤协会及PTA 头部企业召开产业发展座谈会，标志着PTA 行业从"内卷式竞争"向"高质量发展"转型的关键节点，此前行业已连续四个月处于理论亏损区间。2026 年一季度，PTA 价差均值达300 元/吨，同比+9.64%，环比+80.54%，伴随行业反内卷持续推进，价差中枢有望上行。公司拥有并运营全球领先的PTA 产能，目前已建成投产产能达1660 万吨/年，是行业内技术最先进、成本优势最显著的PTA 生产供应商，有望充分受益。

新材料项目稳步推进，产业链布局日益完备。

公司已构建以2000 万吨/年原油和600 万吨/年原煤加工及耦合能力为核心的原料转化体系，是行业内首家实现从“原油-芳烃、烯烃-PTA、乙二醇-聚酯新材料”全产业链一体化经营发展的企业。2025 年内公司多个高附加值新材料项目稳步推进，年产160 万吨高性能树脂及新材料项目与年产60 万吨功能性聚酯薄膜及锂电池隔膜项目已实现部分转固，年产80 万吨功能性聚酯薄膜项目已转固7 条线，年产60 万吨BDO 项目进入试生产状态。伴随新材料项目稳步推进，公司产业链布局日益完善，成长空间广阔。我们预计公司2026-2028 年分别实现归母净利润122.88、147.57、166.93 亿元，同比增长73.70%、20.09%、13.11%，对应PE 分别为14.3、11.9、10.5 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　（1）新建项目建设进度不及预期；

    　　（2）原材料及产品价格大幅波动；