九芝堂(000989)：多肽业务贡献第二增长动力 期待干细胞临床新进展

　　事件：公司发布2026年一季报，2026Q1 公司实现营业收入 9.73亿元（同比+20.80%），归母净利润1.65 亿元（同比+41.53%），扣非归母净利润1.55亿元（同比+36.11%）。

点评：

吉象隆并表叠加主业修复带来26Q1 业绩亮眼表现：①从收入上看，2026Q1 公司收入增速约20.8%，我们认为这一方面系吉象隆并表带来的增长，另一方面系公司OTC 及处方药恢复增长。②从利润上看，2026Q1 归母净利润增速达41.53%，这主要原因是公司产品结构变化及成本逐渐下降导致综合毛利率有所提升，同时，纳入公司合并报表范围的吉象隆使得公司归母净利润同比大幅增加。从盈利指标上看，2026Q1 公司毛利率同比提升0.55 个百分点（26Q1 公司毛利率为60.59%），而公司的归母净利润率提升2.48 个百分点（26Q1 公司归母净利润率16.95%）。

聚焦主业，布局多肽业务创造第二增长曲线，期待干细胞临床新进展：

①聚焦主业，做强优势品种。2025 年公司紧扣“革新突破增活力，开源节流促发展”的指导思想，聚焦主责主业，通过深化组织架构调整与营销体系变革。一方面，执行“做强优势品种”的策略，挑选出潜力最大的品种，集中资源全力塑造，构建稳固的市场地位。另一方面，持续加强品牌宣传力度，借助新媒体矩阵扩大触达范围。②控股吉象隆，布局多肽业务。公司 2025 年 10 月末收购吉象隆，公司持有吉象隆51.6667%的股权，纳入公司合并报表范围。吉象隆是一家专业从事多肽类仿制药原料药、多肽药物制剂与创新药研发、生产及技术服务的国家级高新技术企业。吉象隆深耕多肽行业十余年，依托专业研发技术团队，掌握了多肽原料药规模化生产的核心技术及工艺流程。我们认为，吉象隆有望为公司创造第二增长曲线。③干细胞临床进展顺利。2025 年北京美科的人骨髓间充质干细胞治疗缺血性脑卒中的临床试验已完成Ⅱa 期 45 例全部受试者入组；人骨髓间充质干细胞治疗自身免疫性肺泡蛋白沉积症的临床试验已完成 IIa 期临床研究；北京美科在 2025年收到国家药品监督管理局核准签发的《药物临床试验批准通知书》，同意人骨髓间充质干细胞开展治疗孤独症的临床试验并已启动临床试验，截至 2025 年底完成成人组 6 例受试者入组。④股东回报方面。

2023-2025 年间公司分红比例均在110%以上，2023-2025 年间公司股息率分别为3.95%、3.77%、3.44%。

盈利预测：我们预计公司2026-2028 年营业收入分别为26.87 亿元、32.22 亿元、35.82 亿元，同比增速分别约为20.5%、19.9%、11.2%，实现归母净利润分别为2.88 亿元、3.66 亿元、4.3 亿元，同比分别增长约29.6%、26.9%、17.3%，对应当前股价PE 分别约为29 倍、23倍、20 倍。

风险因素：营销改革不及预期，市场竞争风险，研发进展不及预期，多肽业务订单兑现不及预期，产能建设不及预期，监管政策变动风险。