山西焦煤(000983)：26Q1盈利环比修复 业绩持续改善可期

　　报告摘要

    　　山西焦煤于2026 年4 月28 日发布2025 年报及2026 年一季度报告：

2025 年公司实现营业收入371.55 亿元，同比下降17.96%；归母净利润12.01 亿元，同比下降61.37%；扣非归母净利润12.99 亿元，同比下降56.92%；经营活动产生的现金流量净额为58.97 亿元，同比增长64.36%。基本每股收益0.21 元，同比下降61.37%；加权平均ROE 为3.33%，同比下降5.00 个百分点。

2025Q4 公司实现营业收入99.80 亿元，同比下降18.18%，环比增长9.40%；归母净利润-2.33 亿元，同比下降188.89%，环比下降155.47%；扣非归母净利润-1.54 亿元，同比下降160.74%，环比下降136.06%。

2026Q1 公司实现营业收入88.61 亿元，同比下降1.82%，环比下降11.21%；归母净利润8.08 亿元，同比增长18.62%，环比扭亏为盈（包含出售西曲矿产能所获得的2.

    　　07 亿元非经常性资产处置收益）；扣非归母净利润6.46 亿元，同比下降10.88%。

煤炭业务：量稳价跌利润承压，成本回落支撑有限? 产销量方面，产量基本稳定，销量小幅回升。2025 年，公司实现原煤产量4687 万吨（同比下降0.74%）；洗精煤产量1657 万吨（同比下降1.25%）。商品煤销量2672 万吨（同比增长4.38%），其中精煤销量1682 万吨（同比增长2.75%）、原煤销量73 万吨（同比下降40.16%）、洗混煤销量801 万吨（同比增长14.43%）、煤泥销量116 万吨（同比增长14.85%）。从结构来看，精煤、原煤、洗混煤销量占比分别为62.95%/2.73%/29.98%，同比分别变动-1.00pct/-2.03pct/+2.63pct。

价格与成本方面，成本下降难抵价格下行，吨煤毛利明显收缩。2025 年商品煤售价为796.78 元/吨（同比下降23.18%）；焦精煤售价为1125 元/吨（同比下降27.15%）；肥精煤售价为1204 元/吨（同比下降28.74%）；瘦精煤售价为927 元/吨（同比下降20.81%）；气精煤售价为754 元/吨（同比下降26.00%）；原煤售价为258 元/吨（同比下降33.06%）；洗混煤售价为436 元/吨（同比下降7.99%）。2025 年商品煤单位成本为404 元/吨，同比下降18.38%；商品煤单位毛利为392 元/吨，同比下降27.57%，盈利空间显著压缩。

电力热力业务：成本优化驱动盈利修复，毛利率显著提升? 2025 年，公司实现发电量198 亿千瓦时（同比下降3.88%）；售电量184 亿千瓦时（同比下降4.17%）；供热量3358 万GJ（同比增长6.94%）。2025 年，公司电力热力单位售价为0.3801 元/千瓦时（同比增长6.24%）；单位成本为0.3418 元/千瓦时（同比下降1.99%）；单位毛利为0.04 元/千瓦时（同比增长2.92%），毛利率提升至10.06%（同比增长7.55pct），盈利能力持续修复。

现金分红比例59.57%。山西焦煤于2026 年4 月28 日发布《2025 年度利润分配预案》，宣布，2025 年拟派发末期现金股利每股0.09 元（含税），合计拟派末期现金股利5.11 亿元，叠加已派发中期股利2.04 亿元，全年现金分红合计7.15 亿元，占公司当年实现可供分配利润的59.57%。我们以4 月29 日收盘价7.00 元为基础，测算2025 年山西焦煤股息率为1.80%；扣除已派发的中期股息后，末期股息率为1.29%。

盈利预测、估值及投资评级：考虑煤价有望重回上行趋势，我们调整公司2026-2027年业绩预测，并新增2028 年盈利预测。预计公司2026-2028 年营业收入分别为414.89/432.85/448.16 亿元，实现归母净利润分别为30.15/32.12/34.05 亿元（2026-2027 年原预测值为22.61/25.67 亿元），每股收益分别为0.53/0.57/0.60 元，当前股价7.00 元，对应PE 分别为13.2X/12.4X/11.7X。考虑公司作为炼焦煤行业龙头，自身储备资源丰富且充足，我们看好公司长期发展前景，维持“买入”评级。

风险提示：华晋焦煤未来业绩不及预期、煤价大幅下行风险、研报使用信息数据更新不及时风险。