北大荒(600598)：耕地发包主业稳健 高分红价值属性延续

　　业绩回顾

2025A/1Q26 归母净利润同比+7.26%/+7.84%，符合我们预期公司公布2025 年及1Q26 业绩：2025A/1Q26 实现营业收入52.29/10.47 亿元，同比-2.05%/+9.54%；归母净利润11.66/5.81亿元，同比+7.26%/+7.84%。公司经营稳健，业绩符合我们预期。

    　　发展趋势

    　　耕地发包主业稳健，农资销售受价格拖累营收微降。1）耕地发包：

公司积极采取机动地竞价、超规模阶梯收费等增收措施，土地承包费收入稳健增长，25 年业务收入同比+0.5%至37.5 亿元。2）农产品：公司扩大农产品经营规模，25 年农产品收入同比+6%至1.85亿元。3）农资：农资价格下降导致营收下降，25 年收入同比-6.6%至10.3 亿元。4）副业：公司下属3 家工业企业已经停产，收入以出租资产为主。25 年实现营业收入156 万元，同比-9.86%，实现利润总额-8,031 万元，同比减亏568 万元。5）1Q26：公司销售商品、提供劳务收到的现金为57.47 亿元，同比+6%，考虑公司全年收入大部分在1Q 预收、实收，我们认为公司耕地发包主业收入仍维持稳健增长态势。

盈利能力受成本刚性上升扰动，但费用管控优化对冲部分压力。1）毛利率：2025A/1Q26 分别为34.2%/63.7%，同比-0.2/-6.7ppt。我们认为毛利率下滑主要为田间路维护等发包业务刚性成本增加。

2）费用率：2025A/1Q26 公司三项费用率合计11.7%/11.1%，同比-0.3/-0.8ppt 主要系公司落实机关单位费用管控减少费用。3）净利率：2025A/1Q26 净利率为22.3%/55.5%，同比+1.9/-0.9ppt。

    　　得益于费用的有效压降，公司盈利能力仍维持在相对高位。

粮价景气回升利好主业，高分红价值属性延续。粮价方面，我们认为粮食供需基本面边际改善，价格易涨难跌，并在宏观面、资金面驱动下有望实现景气回升，利好公司主业。分红方面，公司延续高分红传统，2025 年分红预案现金分红比例为83.8%。

    　　盈利预测与估值

考虑粮价回暖预期及费用改善情况，我们维持26 年净利润预测12.8 亿元，上调27 年净利润预测+3.6%至13.8 亿元，当前股价对应26/27 年23/22 倍P/E，考虑粮价景气回升，上调目标价5.6%至19 元，对应26/27 年26/24 倍P/E，13%上涨空间。

    　　风险

    　　资产减值；自然灾害；粮食价格与农资价格波动。