地素时尚(603587)：26Q1业绩靓丽 股权激励彰显发展信心

　　投资要点

公司发布26 年一季报，26Q1 实现收入5.1 亿元，同比+6.2%，实现归母净利润/扣非归母净利润1.0 亿元/0.8 亿元，分别同比+21.8%/+22.9%，产品设计创新，品牌力向上，渠道优化调整成效显现，利润弹性释放。

    　　DA 和DZ 品牌靓丽增长，毛利率均向上

分品牌来看，26Q1DA/DZ/DM/RA 收入分别同比+12.4%/+4.6%/-7.1%/-71.7%至2.7/2.1/0.2/0.03 亿元，毛利率分别+0.9pct/+1.9pct/+0.2pct/-4.3pct 至78.1%/76.2%/82.5%/77.1%，DA/DZ 期内净关店5/4 家至424/334 家。DA、DZ 两大核心品牌表现亮眼，在净关店的背景下收入仍逆势正增，毛利率同步提升，主要系DA 依托青绿核心产品线叠加代言人矩阵拔高品牌调性，DZ 完成全新蝴蝶标识及视觉体系焕新，精准卡位年轻客群打开增长空间；DM 短期业绩承压，系渠道调整所致，长期利于提质增效。

    　　全渠道毛利率向上，线上高质量增长

分渠道来看，26Q1 直营/加盟/线上分别同比+1.8%/+6.0%/+17.2%至2.4/1.5/1.2 亿元，毛利率分别同比+0.2pct/+0.8pct/+3.9pct 至81.0%/69.5%/80.7%，全渠道营收稳健增长，线上表现亮眼且各渠道毛利率均有所抬升；直营/加盟门店数量分别同比+2/-11 家至231/553 家，渠道门店结构持续优化。

    　　盈利能力向上，库存周转向好

26Q1 公司毛利率/销售费用率/管理费用率/研发费用率/归母净利率分别同比+1.1pct/-1.9pct/+0.9pct/+1.4pct/+3.5pct 至77.5%/43.8%/9.2%/4.6%/19.8%，公司毛利率提升、费用率整体优化，带动归母净利率改善，盈利韧性持续增强。26Q1存货余额同比-0.4%至3.8 亿，存货周转向好。

发布员工持股计划草案，彰显中长期发展信心4 月18 日公司发布员工持股计划草案，面向CFO、董秘及核心骨干，股份来源为24/7-25/7 月回购的832.7 万股（占比1.8%、回购均价12.1 元/股），员工受让价6.3 元/股，存续期最长48 个月，锁定期12 个月，分三年按30%/30%/40% 比例归属。业绩考核目标以25 年为基数，要求，三年累计增速分别不低于10%/20%/30%，对应营收目标23.5/25.6/27.8 亿元、扣非净利目标2.6/2.8/3.0 亿元，同比增速依次为10%/9.1%/8.3%，即26-28 年收入或扣非净利CAGR 达9%，彰显公司中长期成长信心。

    　　盈利预测与估值

公司过去几年大幅优化调整低效门店，渠道力产品力品牌力向上，我们预计26/27/28 年公司有望实现收入23.1/24.5/25.7 亿元，分别同比+7.9%/+6.2%/+5.1%,实现归母净利润2.9/3.2/3.5 亿元，对应同比增速为+11.5%/+10.5%/+8.9%，对应当前市值PE 为22X/20X/18X，25 年公司分红率为71%，维持“买入”评级。

    　　风险提示：终端消费力下降；店效提升不及预期;