惠泰医疗(688617)：心血管介入龙头公司 PFA为新增长极

电生理：长坡厚雪，PFA引领消融发展方向电生理逐渐成为快速性心律失常治疗的主流方式，PFA 或为未来主流技术路径。2015 年临床试验数据显示射频消融优于药物治疗房颤：2016 年ESC 房颤指南将射频消融为阵发性房颤I类推荐，房颤合并收缩性心衰为IIa 类推荐。2023 年临床试验数据显示PFA 在手术效率与长期疗效上均展现出显著优势：相比传统热消融，在12 个月疗效上，PFA 组的无房颤复发率均略高于热消融组（未用药：73.3% vs 71.3%；允许用药：78.5% vs 76.3%）；4 年随访数据显示PFA 长期临床获益：PFA 组的长期房颤无复发率达73.8%，高于热消融组的64.3%。

    　　刚性需求，渗透率与国产化率双轮驱动

2023 年中国心律失常住院患者1113.2 万例，房性心律失常总占比为55.9%。中国心脏电生理领域临床渗透水平与海外成熟市场存在显著差距，2019 年中国每百万人口心脏电生理手术量约128.5 台，同期美国市场每百万人手术量高达 1302.3 台。中国电生理手术量处于快速提升阶段。2023 年中国心律失常住院患者中开展各类心律失常消融手术总计约34.2 万例。电生理集采降幅温和，2022 年福建省牵头心脏介入电生理医用耗材集采，中选产品平均降幅49.35%，单台手术耗材成本将从集采前的平均7.6 万元降至集采后的4.2 万元。

冠脉稳健增长，电生理和外周介入迎来快速成长公司以“冠脉+电生理+外周”三大业务协同发展，2025 年冠脉通路类产品收入占比达52%，是营收的第一大支柱；电生理业务与外周介入业务分别贡献22%和18%的收入。未来冠脉产品有望维持稳定增长，电生理和外周介入有望迎来快速增长阶段：1）自研集成式三维心脏电生理标测系统为行业首创，传统电生理需三套设备、多名医护协同操作，流程复杂。公司 HTViewer 集成式标测系统实现三机功能合一，在节约采购与人力成本、简化手术的同时，提升心电信号采集精准度与临床诊疗效率。2）外周介入依托通路产品率先突破、治疗产品接续落地。截至2025 年底已建立23 条血管介入产品线，已进入的医院数量同比去年增长超20%，外周业务线渠道增速接近30%。

    　　PFA 赋能电生理，或为第二增长曲线

公司PFA 产品疗效比肩进口产品。目前市场上的 PFA 系统以阵发性房颤为核心适应症，从关键疗效数据来看：1）手术即刻成功率：锦江电子、德诺电生理、商阳医疗、迈微医疗等企业的产品均实现100%的即刻成功率，波士顿科学的Farapulse 系统也达到99.6%的高水平。2）术后12 个月治疗成功率：惠泰医疗为83.39%，数据优于波士顿科学 Farapulse 系统的73.3%和强生VARIPULSE 系统的近 80%。

盈利预测：公司是电生理的龙头公司，预计2026-2028 年归母净利润分别为10.0、12.8 和16.3亿元，对应的PE 分别为27X、21X 和16X，首次覆盖，给予“买入”评级。

    　　风险提示

    　　1、海外销售不及预期；

    　　2、集采降价不及预期；

    　　3、市场竞争加剧的风险；