兆易创新(603986)：产能替代窗口开启：大厂淡出与长鑫赋能共振

全球存储行业受AI 驱动产能结构迁移，利基型DRAM 和SLC NAND Flash 产能全球竞争格局有望重塑。三星、SK 海力士、美光、铠侠等海外大厂持续退出利基型DRAM 和SLC NAND Flash 产能，供给缺口在2025 年开始显著释放，为兆易创新打开了产能替代窗口。公司有望借助其在NOR Flash 领域的份额扩张经验，在本轮份额重分配中获得较快的份额和利润的增长。公司与长鑫的深度合作是公司DRAM 业务的核心支撑。2026 年3 月，公司公告将从长鑫科技集团采购代工DRAM 产品年度额度从2025 年的11.82 亿元（人民币，下同）大幅提升至2026 年的57.11 亿元。我们预测公司DRAM收入在2026/27 年分别为103.7/139.1 亿元，同比增长480%/34%。

专用型存储需求具备刚性，智能驾驶、AI 等打开增量空间。公司主要业务来自专用型存储，2025 年其占总收入的71.3%；专用型存储主要包括DDR3L/DDR4/LPDDR4、SLC NAND Flash 和NOR Flash。我们认为，专用型存储凭借在物理结构上的低延迟、高可靠性等独有优势，仍具有较强的需求刚性。同时，智能驾驶、AI 算力的建设以及端侧AI 的发展进一步提升了长期需求增量。我们预计全球专用型存储市场规模将从2024 年的136 亿美元增至2025 年的168 亿美元，并在2026 年进一步增至403 亿美元。

MCU 份额进一步巩固，模拟业务持续放量。MCU 作为公司专用型存储外的第二大业务，目前行业价格依然处于周期底部，但公司以价换量巩固份额效果显著，并通过高端产品有望进一步扩展市场。传感器收入短期或继续承压。模拟业务有望在收购苏州赛芯后进一步提升对整体业绩的贡献。

首予买入，A 股目标价798 元，港股目标价907 港元。我们预测兆易创新2026/27 年总营收和毛利率分别为255.6/339.8 亿元和65.3%/65.8%；预测归母净利润和基本EPS 分别为139.7/165.8 亿元和21.02/24.95 元。公司是中国内地存储板块核心标的之一，我们看好其在利基型DRAM 和SLC NANDFlash 的产能替代浪潮中的份额增长潜力。首次覆盖，给予买入评级，A 股目标价798 元，港股目标价907 港元；对应32 倍2027 年市盈率，处于均值以下1 个标准差附近。投资风险：行业周期波动、技术研发迭代、市场需求不及预期、资本市场相关扰动、全球经营环境变化。