白云电器(603861)：主变出海新势力 直流配电布局契合AIDC趋势

国内电力设备老牌民企，先后收购桂林电容、浙变电气两家优质企业。公司成立于1989 年，总部位于广州市白云区，实控人为胡氏家族“明字辈”五兄妹。公司是国内电力设备老牌民企，早年主要从事低压开关设备业务，通过收购桂林电容（电容器）、浙变电气（高压变压器）和后续拓展已形成完整的电力设备产品链。

高压变压器实现美国市场持续突破，超/特高压电容器行业领先。子公司浙变电气主要从事高压变压器业务，过去五年经营持续向好，产品已销往50余个国家和地区，2025 年首次扭亏并首次实现美国138kV 主变交付，2026年上半年实现美国主变订单规模化落地。子公司桂林电容是国内超/特高压电容器龙头企业，参与了全部在建、在运特高压工程，屡获国家科技进步奖。

“十五五”内需坚挺，主网与配网需求共振。“十五五”期间，两网规划投资达5 万亿，其中特高压、配网和数字化是重点方向。在特高压、海上风电、电力互济等需求带动下，直流支撑电容需求可观；高压变压器和组合电器招标有望保持稳健增长，公司作为新进入者份额有望提升。新要素、新业态重塑配网底层逻辑，有望迎来新一轮景气周期，公司配电业务有望受益。

海外主变供给吃紧，中国企业实现北美突破。2021 年以来，多重因素造成海外变压器供给吃紧，2024 年以来AIDC 需求呈现爆发式增长，变压器供需矛盾加剧。主变生产具有“定制化、小批量”特点，生产高度依赖成熟人力，海外供给尤为紧张。2025 年以来，中国头部变压器企业陆续实现主变美国市场销售，打开高盈利市场。

AIDC 供电直流化趋势明确，公司已形成直流配电系列产品。与传统UPS 方案相比，HVDC 具有效率高、占地小等优势，2026 年下半年800V HVDC 迎来应用拐点，未来渗透率有望持续提升。公司已形成750V HVDC 直流配电系列产品，应用于轨交、光储等场景，未来有望应用于AIDC 领域。

盈利预测与估值：预计2026-2028年公司归母净利润分别为2.18/3.20/4.61亿元，EPS 分别为0.40/0.59/0.85 元，同比增速分别为6.6%/46.9%/44.1%。

通过多角度估值，预计公司合理估值为16.00-16.80 元，相对目前股价有44%-51%溢价。首次覆盖，给予“优于大市”评级。