森合高科(920038)北交所新股申购报告：环保浸金药剂"市占率第一"小巨人 "金蝉"出海30国

　　环保浸金药剂"市占率第一"， 在手订单充足

广西森合高新科技股份有限公司是国内环保型贵金属选矿剂细分市场的领导企业。自主研发了含氰基低毒环保浸出药剂的产品配方及生产工艺。根据中国黄金协会出具的情况说明，2022-2024 年森合高科市场占有率位居国内环保浸金药剂生产企业首位。先后荣获国家第三批专精特新“小巨人”企业、广西第一批制造业单项冠军示范企业等称号。已广泛覆盖中国、老挝、俄罗斯、几内亚、中非共和国、吉尔吉斯斯坦、埃及、苏丹、苏里南等 30 多个国家和地区。经公司初步预计，2026H1 营收4~4.25 亿元，同比增长0.59%~6.88%；归母净利润1.23~1.35亿元，同比增长1.99%~11.94%。截至2025 年12 月31 日，公司在手订单中，已签署框架合同尚未交货部分对应金额约17,127 万元，已收到订单尚未交货部分对应金额约9,883 万元。2023-2025 年，公司环保型贵金属选矿剂产能、销量持续增长。环保型贵金属选矿剂加权平均产能由2023 年的33300 吨提升至2025年的75900 吨。

    　　产品“金蝉”环保型贵金属选矿，下游黄金产量保持逐年稳健增长

公司产品“金蝉”环保型贵金属选矿剂，主要应用于金、银等贵金属生产的浸出选矿环节。宁波中策和旺塔2023-2025 年持续位列公司前五大客户。中策集团在几内亚共和国拥有GGE、GBG、NJMC 三家下属黄金矿山生产企业。截至2025 年度，宁波中策集团所属三个矿区的矿石处理产能合计为 1,100 万吨，占规划产能的比例约为55%左右，有关矿区正在持续进行生产设施投入，矿石处理能力不断爬坡中。旺塔为老挝前十大金矿开采企业之一。代表性贸易商客户还包括北京天一康医药科技有限公司（终端江西铜业）、阿克托斯（终端俄罗斯捷里马奇克金矿）。在研发阶段，公司建立了全球主要黄金矿样库，目前已有 280 多种典型金矿矿样，同时对用于铜、铅、锌、钼、铋等有色金属浮选过程中的抑制剂领域进行研究。2023-2025 年受益原材料纯碱、尿素价格下降。根据中国黄金报公开数据，2023 年度，全球贵金属选矿药剂市场规模为575.96 亿元，预计到2028 年，全球贵金属选矿药剂的市场规模为611.50 亿元，其中环保型贵金属选矿剂占全球贵金属选矿剂整体市场规模比例将从2023 年度的8.02%快速增长至14.45%。

森合高科产能扩张，可比公司PE TTM 均值37.8X

2023-2025 年公司环保型贵金属选矿剂产能、销量持续增长。环保型贵金属选矿剂加权平均产能由2023 年的33300 吨提升至2025 年的75900 吨。公司环保型贵金属选矿剂主要竞争对手包括河南天之水化工有限公司、西部黄金（克拉玛依）矿业科技有限责任公司、广西地生金矿业科技有限公司、上海圣的新材料有限公司和沈阳金垚环保科技有限公司等。选取康普化学、东来技术、呈和科技为同行业可比上市公司，可比公司PE TTM 均值37.8X。