安琪酵母(600298)：成本红利持续释放 新兴业务打开成长空间

　　收入高增，利润短期扰动，维持“买入”评级

公司2026H1 实现营业收入91.87 亿元，同比+16.3%；归母净利润8.81 亿元，同比+10.2%；扣非归母净利润7.94 亿元，同比+7.0%。单Q2 营业收入46.53 亿元，同比+13.35%；归母净利润4.55 亿元，同比+6.0%；扣非后归母净利润4.08 亿元，同比+0.8%。利润增速弱于收入主因汇兑损失拖累，扣非利润增速弱于归母净利增速主因政府补助增加。考虑到海外短期扰动和汇兑损失，我们下调2026-2027年归母净利润至18.3/22.5（前值19.7/24.1）亿元，新增2028 年归母净利润26.0亿元，EPS 为2.11/2.59/3.00 元，对应PE 为19.9/16.1/14.0 倍，全球酵母龙头海外扩张与成本下行周期共振，新业务有望打开成长天花板，维持“买入”评级。

    　　国内需求持续修复，新兴业务表现亮眼

2026Q2 公司收入增长稳健，分业务看，酵母及深加工/制糖/包装/食品原料业务收入分别为34.3/2.7/1.2/5.7 亿元，同比分别+15.0%/+17.9%/+23.7%/+25.8%，核心主业酵母及深加工产品保持稳健增长态势，估计主因酵母需求改善、YE 等衍生品延续高增，其中战略核心产品酵母蛋白市场表现亮眼，在运动营养等领域快速上量，新应用及新市场取得突破。分区域看，2026Q2 国内市场受益于下游需求复苏，收入26.8 亿元（YoY+16.1%），延续一季度高增；国外市场收入19.4亿元（YoY+9.2%），增速因地缘政治影响海运而阶段性放缓，但需求基础依然稳固，预计后续订单有望回补。

成本红利逐步释放，汇兑损失拖累短期利润

2026Q2 公司毛利率为27.1%（YoY+0.9pct），主要受益于糖蜜等原材料价格仍在下行周期，成本红利逐步释放。费用方面，2026Q2 销售/管理/研发/财务费用率分别为5.2%/3.4%/4.3%/1.8%，同比-0.3pct/+0.0pct/+0.2pct/+1.8pct。2026Q2 归母净利率为9.8%（YoY-0.7pct），利润率承压主因财务费用率同比+1.8pct，2026H1人民币升值导致产生汇兑损失8559 万元（2025H1 为汇兑收益5851 万元），Q1/Q2财务费用分别同比+2528%/+2380%，对短期利润形成较大拖累。

成本红利有望延续，酵母蛋白持续培育新增长点展望未来，收入端，海外业务在短期扰动因素消退后，随着印尼工厂等新产能的释放，有望恢复较高增长。酵母蛋白受益于乳清蛋白价格高企带来的替代需求，快速实现商业化起量，随着未来规划产能落地有望成为新的增长点。盈利端，短期糖蜜价格预计将延续下行，持续提供成本红利，同时产品结构持续优化，叠加海运、汇兑波动缓和，有望带来公司利润率水平的上移。