香飘飘(603711)2026年中报点评：26H1冲泡修复强劲 即饮调整蓄力

事件：香飘飘发布2026 年半年报，26H1 公司实现营收12.77 亿元，同比+23.31%；归母净利润0.11 亿元，同比扭亏为盈；其中26Q2 实现营业收入3.98 亿元，同比-12.49%，归母净利润-0.83 亿元，亏损同比扩大。

26H1 冲泡业务修复强劲，即饮业务短期承压。分产品，26H1 冲泡业务实现营收6.7 亿元，同比+57.7%，主要主要受益于春节旺季窗口拉长及前期渠道价值链梳理初见成效，经销商信心恢复。即饮业务实现营收5.8 亿元，同比-2.1%，系公司主动进行渠道价值链梳理及外部竞争加剧所致。分区域，26H1 各重点区域营收分化，华东/西南/华中/西北/华北/东北区域实现营业收入4.7/1.8/1.5/1.0/0.6/0.2 亿元，同比分别+33.1%/+18.3%/+16.9%/+19.1%/+4.2%/+12.1%；华南地区实现营收0.4亿元，同比-21.6%。分渠道，26H1 经销商渠道收入10.2 亿元，同比+21%；电商渠道收入1.1 亿元，同比+1.4%；出口渠道收入0.2 亿元，同比+0.8%；直营渠道收入1 亿元，同比+109.3%，直营渠道表现亮眼，主要系公司加大对零食量贩渠道的拓展。

26Q2 冲泡业务/即饮业务分别实现营收1.0/2.8 亿元，同比-12.5%/-13.4%。华东/西南/华中/西北/华南/华北/东北区域实现营业收入1.2/0.7/0.4/0.4/0.2/0.2/0.1 亿元，同比-12.3%/-0.1%/-22.1%/-6.7%/-34.4%/-23.4%/-13.4%。经销商/电商/出口/ 直营渠道分别实现营收3.1/0.3/0.1/0.3 亿元， 分别同比-13.2%/-58%/+54.9%/+11%。

26H1 毛利率显著提升，Q2 受规模效应影响下滑。1）26H1/26Q2 公司毛利率分别为35.1%/22.45%，分别同比+5.75/-4.57pcts，26H1 毛利率增长系高毛利的冲泡业务在Q1 旺季占比提升及规模效应显现，Q2 毛利率下滑主要系营收规模下降及公司为维护渠道健康加大渠道支持力度所致。2）26H1/26Q2 公司销售费用率分别为24.04%/34.04%，分别同比-7.93/-4.47pcts，销售费用率下降，系职工薪酬支出和市场推广费减少所致。3）26H1/26Q2 管理费用率分别为8.94%/15.01%，同比-0.75/+4.98pcts。4）综合来看，26H1/26Q2 公司销售净利率达到0.83%/-20.75%，同比+10.26/-3.43pcts。

重点关注冲泡旺季表现及即饮业务的健康化、渠道化拓展。冲泡业务方面，公司战略重心在于稳健修复，Q2 主动去库存后渠道健康，为下半年旺季销售打下良好基础。同时，公司持续推进“药食同源”赛道探索，推出“古方八舒”等新品，并计划通过与百年老字号品牌合作等方式解决营销痛点，强化品牌信任度。即饮业务方面，公司战略为加速拓展，Meco 果茶推出添加NFC 果汁的“鲜果茶”系列，上半年试销良好，精准匹配健康化需求。公司将继续深耕校园渠道，并加大对零食量贩、餐饮等新兴渠道的布局。

盈利预测、估值与评级：考虑公司冲泡业务修复趋势明确，即饮业务新品表现良好但渠道调整仍需时间， 我们下调公司26-28 年归母净利润预测分别至1.95/2.17/2.46 亿元（较前次预测下调幅度为6.5%、4.3%、3.2%）。当前股价对应26-28 年PE 分别为25x/23x/20x。公司作为杯装饮品开创者，积极推动产品健康化、渠道多元化升级，"双轮驱动"战略下第二增长曲线逐步清晰，我们看好公司未来发展前景，维持"增持"评级。