锡业股份(000960)首次覆盖报告：锡锭产量创新高 新兴产业拉动需求增长

公司锡、铟资源储量丰富，锡、铟双龙头产业地位稳固公司形成了锡、铜、锌、铟等金属矿的勘探、开采、选矿、冶炼及锡材、锡化工有色金属深加工的产业格局，产品广泛应用于航天航空、5G 通信、光伏电池、半导体芯片等领域。公司拥有锡行业内丰富的资源、最完整的产业链以及齐全的门类，为我国最大的锡生产加工基地。自2005 年以来公司锡产销量位居全球第一，位列2023 年十大精锡生产商中之首。同时，公司都龙矿区拥有丰富的铟资源储量，铟资源储量全球第一，是全国最大的原生铟生产基地。公司2023 年实现营收423.59 亿元，同比下降18.54%；实现归母净利润14.08 亿元，同比增长4.61%。2024Q1 营收83.99 亿元，同比下降24.47%，归母净利润3.26 亿元，同比增长22.09%。

锡材锡化工出表影响收入，锡锭产量收入再创新高资源储量方面，公司下属矿山单位2023 年共投入勘探支出8490 万元，全年新增锡资源量1.4 万吨、铜2.7 万吨。截止2023 年底，公司锡金属量64.64 万吨、铜金属量116.72 万吨、锌金属量376.28 万吨、铟4945 吨、三氧化钨量7.75 万吨、铅金属量9.54 万吨、银2491 吨。产能方面，公司拥有锡冶炼产能8 万吨/年、阴极铜产能12.5 万吨/年、锌冶炼产能10 万吨/年，压铸锌合金3 万吨/年，铟冶炼产能60 吨/年，参股的新材料公司拥有锡材产能4.3 万吨/年、锡化工产能2.71 万吨/年。分产品看，2023 年锡锭产量6.57 万吨（同比+42.61%），收入109.79 亿元，占总营收25.92%；铜产品产量12.93 万吨（同比+2.74%），实现收入78.45 亿元，占总营收18.52%；锌产品产量13.58 万吨（同比-0.43%），实现收入25.87 亿元，占总营收6.11%；其他产品实现收入25.04 亿元，占总营收5.91%；供应链业务实现收入154.92 亿元，占总营收36.57%。受新材料公司及锡化工公司出表影响，锡材、锡化工产品产量大幅减少，锡材产量1.12 万吨（同比-57.84%），实现收入21.18 亿元，占总营收5.00%；锡化工产量6593 吨（同比-69.67%），实现收入6.88 亿元，占总营收1.62%。公司2024 年预算营业收入403 亿元，有色金属总产量34.86 万吨，其中，锡8.5 万吨、铜13 万吨、锌13.16 万吨、铟锭77.81 吨。

全球锡矿供给弹性低，新兴产业升级助力锡消费增长价格端，2023 年锡金属价格维持震荡走势，主力合约价格较2022 年宽振幅有所收束，SHFE 锡期货主力合约均价21.18 万元/吨，较2022 年均价下跌13.51%。供给端，全球锡资源储量长期增长有限，锡冶炼加工费全年维持偏低位运行，叠加长期以来行业资本开支不足，全球锡矿供给弹性低，2023 年全球精锡产量37.02 万吨，同比减少2.7%。需求端，发达国家精锡消费有所下降，国内光伏和新能源汽车等新兴产业耗锡场景继续保持较高增速，2023 年全球精锡消费36.04 万吨，同比减少2.9%。根据公司产销量和行业数据测算，2023 年公司锡金属国内市场占有率为47.92%，全球市场占有率为22.92%。预计随着半导体周期逐步企稳向上，焊料需求有望持续复苏，电子终端产品向更高算力和更强智能化的方向持续发展，锡金属作为“电子胶水”的作用也将持续凸显，有望创造出新的增长亮点。

增资加速锡产业链整合，公司受益深加工产业成果2023 年4 月，锡业股份与云锡控股共同对原全资子公司云南锡业新材料有限公司（简称“新材料公司”）进行增资扩股，增资后锡业股份持有新材料公司49%股权，云锡控股成为新材料公司的控股股东。通过引入云锡控股将进一步强化资源要素的配置，特别是大额现金和研发资产的注入将加快核心关键材料技术攻关，不断提升锡深加工板块的核心竞争力和盈利能力。公司作为重要参与方，将受益于锡深加工产业未来不断发展壮大，共享发展成果。

2024Q1 盈利能力明显改善，研发投入稳定增加盈利能力方面，2023 年公司毛利率为9.15%（同比-0.47pct）；净利率为3.60%（同比+0.58pct）。2024 年第一季度，公司毛利率为11.20%（同比+3.53pct）；净利率为4.13%（同比+1.65pct）。期间费用方面，2023 年公司销售费用率为0.19%（同比+0.02pct），财务费用率为1.03%（同比-0.02pct），管理费用率为2.45%（同比+0.24pct）。公司2020-2023 年研发费用分别为1.40 亿元、2.04 亿元、2.19 亿元、2.45 亿元，研发费用率分别为0.31%、0.38%、0.42%、0.58%。公司研发了一大批具有自主知识产权的选矿设备和核心技术及工艺，锡选矿回收率世界领先，2023 年公司获云南省科技进步奖一等奖2 项，获中国有色金属工业科学技术奖一等奖2 项，获专利授权60 件。

    投资建议与盈利预测

随着全球新能源汽车、光伏发电以及人工智能行业的快速发展，焊料需求有望持续复苏，锡金属作为“电子胶水”的作用也将持续凸显，有望创造出新的增长亮点。我们预计2024-2026 年，公司归母净利润分别为：20.69、23.00 和26.10 亿元，按照最新股本测算，对应基本每股收益分别为：1.26、1.40 和1.59 元/股，按照最新股价测算，对应PE 估值分别为12.24、11.01 和9.71 倍，给予公司“增持”的投资评级。

    风险提示