华能水电(600025)：来水修复量价齐升 单季业绩展望优异

　　事件描述

    　　公司发布2024 年上半年发电量情况公告：2024 年上半年公司完成发电量466.95 亿千瓦时，同比增加12.15%，上网电量462.72 亿千瓦时，同比增加12.36%。

    　　事件评论

来水显著修复，发电量快速增长。2024 年上半年以来，来水持续修复，澜沧江流域来水相较去年同期偏丰3 成左右，乌弄龙、小湾和糯扎渡断面来水同比分别偏丰30%、31%和29%。此外，公司积极协调电网加快汛前水位消落，在来水偏丰以及汛前消落的共同拉动下，水电发电量实现快速增长，上半年公司水电完成发电量445.88 亿千瓦时，同比增长8.99%，其中单二季度水电完成发电量294.63 亿千瓦时，同比增长24.09%（追溯调整后数据）。但需要注意的是，尽管上半年糯扎渡断面来水同比偏丰29%，但发电量同比减少了12.34%，且糯扎渡下游的景洪电站发电量也出现10.44%的降幅，主因或系二季度糯扎渡蓄能增加的影响，糯扎渡电站电量的同比减少一定程度上限制了水电电量的增幅。此外，在新能源装机规模提升、风电光伏发电形势较好的共同影响下，新能源发电量也实现快速增长，上半年公司风电完成发电量2.71 亿千瓦时，同比增长5.45%，光伏完成发电量18.36 亿千瓦时，同比增长290.64%。

量价齐升，上半年业绩展望优异。云南省2022 年颁布《云南省燃煤发电市场化改革实时方案》（试行），提出云南省水电电价全年分月电量电价加权平均电价在前三年度市场均价上下浮动 10%区间内形成。随着较低电价的2020 年不再纳入滚动测算，2024 年云南省内电价涨幅约束将会有所释放，叠加云南省内电力供需形势持续处于紧张局势，因此预计云南省市场化交易电价将实现同比上涨。整体来看，在量价均有望获得较强支撑的拉动下，公司二季度及上半年业绩有望加速增长。

托巴投产库容高位，全年业绩高增可期。值得关注的是，上半年澜沧江来水同比偏丰约3成，但发电量同比增速仅有12.15%，也就意味公司库内仍保留大量的存水并有效出力。

但随着进入三季度用电高峰期，预计丰沛的库容将会转换成较强的出力从而对下半年的发电量形成进一步催化。且根据公司公告，6 月15 日，公司所属托巴电站首台1 号机组（35 万千瓦）正式进入商业运营，预计140 万千瓦总装机年内全部投产。因此公司将在2024 年迎来装机、电量以及电价三个维度的强支撑，公司全年业绩展望将维持高速增长。

投资建议：根据最新经营数据，我们调整公司盈利预测，预计公司2024-2026 年对应EPS分别为0.52 元、0.57 元和0.64 元，对应PE 分别为21.62 倍、20.01 倍和17.74 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　1、市场电价波动风险；