比亚迪(002594)：比亚迪出海之拉美：新能源尚处早期阶段 巴西建厂探索本土化扩张

　　需求分析：销量逐步恢复，新能源尚处于早期发展阶段

拉美轻型车市场销量逐步恢复，2024.1-5 月需求持续增长。拉美轻型车市场2023 年销量为444.4 万辆，同比增长8.0%，2020 年后持续恢复，但尚未恢复至2019 年前水平，2024.1-5销量为178.3 万辆，同比增长7.66%。拉美新能源市场高速发展，但渗透率低。拉美新能源轻型车市场2023 年销量为29374 辆，同比增长268.8%，2024.1-5 销量36735 辆，同比增长776.52%，新能源渗透率源渗透率增长至2.06%。分国家来看，拉美轻型车市场以巴西与墨西哥为主，合计占比超七成，2024.1-5 月市占率合计达到81.8%。拉美主要国家发布新能源转型目标与支持政策，推动城市交通电动化发展，新能源销量主要分布于巴西、墨西哥与哥伦比亚，其中巴西新能源渗透率大幅提升，2024.1-5 月巴西新能源销量达30912 辆，渗透率3.53%。

车型需求：偏好小型、紧凑型级别，主流需求新能源普及度较低从消费特征来看，拉美市场整体偏好小型、紧凑型级别与皮卡车型。2024.1-5 月拉美轻型车市场中，小型轿车、紧凑型轿车分别占比18.8% / 13.0%，紧凑型SUV 占比21.3%，皮卡占比16.3%，以上级别合计约69.4%。巴西与墨西哥消费特征基本类似，哥伦比亚更为集中于小型轿车与紧凑型SUV，分别占比23.4% / 35.7%。新能源车方面，巴西、墨西哥中大型轿车级别的新能源渗透率大幅领先，但主流需求级别的新能源普及度仍然较低。以销量最高的巴西市场来看，2024.1-5 月，巴西中型轿车级别的新能源渗透率达到42.0%，中大型级别达到19.1%。

比亚迪竞争力：插混车型竞争力强，纯电车型发布完善产品矩阵，新车反响较好在巴西市场，比亚迪布局多款热销车型，本地化建厂持续拓展当地市场。比亚迪在巴西陆续发布一系列纯电及混动车型，包括唐EV、汉EV、元PLUS EV 以及宋PLUS DM-i，同时投资30亿雷亚尔，在卡马萨里市设立由三座工厂组成的大型生产基地综合体，计划年产15 万辆。从竞争格局来看，巴西市场以菲亚特、大众、雪佛兰为主，当前合计占比约五成，但新能源车型供给仍然较少，比亚迪纯电车型竞争力强，插混宋Plus 销量表现创记录。2024.1-5 月比亚迪在巴西市场合计销量27110 辆，新能源市场市占率达到87.7%，其中宋PLUS 销量为8129辆，新能源市场市占率达26.3%，居于第一, 纯电车型海豚/海豚mini 销量为8096/7735 辆，新能源市占率分别为26.2%/25.0%，分别居于第二第三。

投资建议：技术与产品大年基本盘稳固，出海与高端化发力迈向新巅峰公司2024 年将迎来新技术、新产品大年，DM5.0 与e 4.0 平台加持下，王朝海洋网主力车型将迎来改款换代，持续升级产品力，站稳主流市场。腾势、仰望与方程豹高端品牌车型储备丰富，加速布局高端市场。出海持续发力，海外渠道布局与车型矩阵将进一步完善。规模效应加持下，随着出海与高端化放量，盈利能力有望保持高位，不惧竞争影响。预计 2024-2026 年公司归母净利润386、479、557 亿元，对应PE 20.0X、16.1X、13.9X，维持“买入”评级。

    　　风险提示

1、市场需求较弱导致新能源汽车销量低于预期；2、动力电池降本幅度不及预期；3、海外市场需求低于预期；4、盈利预测假设不成立或不及预期的风险。