工业富联(601138)：AI为“云网端”注入新动力 智能制造龙头引领产业变革

　　平安观点：

持续强化高端智能制造，前瞻性布局迎来AI 风口：工业富联是全球领先的高端智能制造及工业互联网解决方案服务商，主要从事各类电子设备产品的设计、研发、制造与销售。公司采取直销模式为全球知名客户提供智能制造和科技服务解决方案，主要业务包含云计算、通信网络及移动网络设备、工业互联网等。公司最终控制方为鸿海精密，子公司遍布中国大陆、中国港台及海外。自2018 年6 月在上交所上市以来，公司持续强化“高端智能制造+工业互联网”核心竞争力，围绕“大数据”和“机器人”，进一步拓宽业务版图。受益于AI 算力需求强劲增长带动公司盈利能力提升，2023 年公司营业收入4763.4 亿元创历史次高；扣非归母净利润为202.09 亿元，同比增长9.77%，创下历史新高。从营收结构上来看，2023 年通信及移动网络设备、云计算和工业互联网在主营业务中的营收占比分别为58.74%/40.91%/0.35%。

AIGC 带动硬件基础设施不断升级扩容，公司AI 服务器成长显著：算力竞赛推动硬件基础设施不断升级扩容，为AI 芯片及服务器发展提供强劲动力。根据Canalys 的数据，2023 年全球云基础设施服务总支出增长18%，达到2904 亿美元，预计2024 年将继续增长20%；2023 年，中国云服务市场总体增长16%，Canalys 预计2024 年中国云基础设施服务支出增速有望达到18%。同时，三大运营商AI 服务器招标进程加速，有望带动AI服务器需求持续释放。受益于台积电CoWoS 产能持续扩张以及英伟达AIGPU 出货量的稳定，TrendForce 集邦咨询将AI 服务器全年出货量预测值上修至167 万台，年增率达41.5%。AI 的快速发展为公司带来了显著的发展机遇，公司与全球主要服务器品牌商、国内外云服务商的合作进一步深化，与客户共同开发并量产高性能AI 服务器，并向客户提供数据中心先进散热解决方案。2023 年开始，公司为客户开发并量产英伟达的H100及H800 等高性能AI 服务器，AI 服务器出货量节节攀升，AI 服务器业务占云计算收入比重提升至三成，成为公司新的增长引擎。

受益于带宽提升要求，交换机路由器相关需求得到进一步催化：根据IDC 的数据，2023 年全球以太网交换机收入同比增长20.1%，达到442 亿美元，其中数据中心市场占41.5%。随着生成式AI 的应用日益丰富，大模型训练和推理所带来的数据量急剧增加，数据中心网络对高带宽和低延迟需求不断提升，带动IDC 高速交换机及路由器升级。2023 年，公司200G、400G交换机出货显著提升。目前，多家客户800G 交换机也已陆续进入NPI 阶段，预计2024 年将开始上量并贡献营业收入，公司产品结构有望得到进一步优化。此外，随着AI 赋能以及创新产品的发布，AI 大模型在手机上的使用有望打破终端市场创新不足的局面，对硬件更高的性能需求也利于推动消费电子产品需求的回暖。公司深耕5G 智能手机及穿戴装置高精密机构件的工艺与技术，与客户保持紧密的良好合作关系，提供创新的材料、模具技术及制程工艺，有望受益于手机需求的提振。

与全球知名电子设备品牌厂商合作，可提供从前端到后端的全套解决方案：公司不断拓展创新业务，以数据、算力、模型为基础，结合高速网络，持续推进生成式AI 相关业务的增长。公司当前已经覆盖AI 全产业链，包括价值链上游的GPU 模组、基板及后端AI 服务器设计与系统集成等业务，是行业内少有的可以提供从模组、基板、服务器、高速交换机、液冷系统、整机到数据中心的全供应链服务的厂商。公司长期耕耘电子设计开发及制造领域，为客户提供完整解决方案，客户多为全球知名电子设备品牌厂商，具备强大客户资源优势。公司坚持“深耕中国，布局全球”的经营策略，在智能制造及供应链管理方面，已实现全球化布局，可实现柔性调配生产与供应链资源，高效、迅速地满足客户全球交付需求。

投资建议：公司是国内各类电子设备的高端智能制造龙头公司，凭借先进技术、优质产品和专业服务为客户提供完整解决方案，具备全球布局优势，现有客户为全球领先的头部云服务商及品牌客户。基于公司跟客户长久密切合作关系、共同开发产品的能力及供应链管理的能力，公司现在仍占有较关键的地位。AI 产业的爆发引发算力、高速网络通讯设备及服务器需求持续增长，为公司“端、网、云”等几大核心业务注入了澎湃动力，公司将深度受益AI 需求增长。我们预计，2024-2026 年公司EPS 分别为1.29 元、1.63 元和1.93 元 ，对应7 月24 日收盘价的PE 分别为18.8X、14.9X 和12.6X。我们认为公司业绩将稳健增长，首次覆盖，给予“推荐”评级。

风险提示：（1）宏观经济波动带来的风险：电子产品行业与宏观经济息息相关，如果宏观环境发生变化，将直接影响客户端需求，导致公司的营业收入等降低。（2）汇率波动风险：公司在海外市场多个不同货币的国家和地区开展经营，营业收入中主要以非人民币（美元为主）结算，由汇率波动产生的风险将影响公司盈利水平。（3）客户相对集中的风险：公司客户相对集中，若未来主要客户的需求下降、市场份额降低或是竞争地位发生重大变动，或公司与主要客户的合作关系发生变化，公司将面临订单减少或流失等风险。（4）主要原材料价格波动风险：主要原材料采购额占公司主营业务成本的比例较高，如果未来原材料价格持续出现大幅上涨，而公司无法将成本及时向下游传递，则将面临营业成本上升、毛利率水平下降的风险。