贵州茅台(600519)：业绩维持稳健 分红比例显著提升

　　投资要点

事件：公司发布2024年中报及2024-2026年现金回报公告，1）2024H1实现营业总收入834.51亿元（同比+17.56%），归母净利润416.96亿元（同比+15.88%）。2）承诺2024-2026年，年度分配的现金红利总额不低于当年实现归母净利润的75%，现金分红分两次（年度和中期分红）实施。

分产品看，1935超进度完成任务，推动系列酒收入高增。茅台酒2024H1营收685.67亿元（同比+15.67%）；系列酒营收131.47亿元（同比+30.51%）。其中Q2茅台酒营收288.60亿元（同比+12.92%），预计主要系飞天提价和增加非标产品生肖、100ml小茅的投放；系列酒营收72.11亿元（同比+42.52%），主要系1935超进度完成上半年任务指标。分渠道看，直销渠道收入占比下降。2024H1直销营收337.28亿元（同比+7.35%），批发代理营收479.86亿元（同比+26.50%）。从Q2来看，直销营收144.09亿元（同比+5.85%），批发代理营收216.62亿元（同比+27.39%），其中 i 茅台不含税收入49.07亿元，同比+10.64%，直销收入占比同比下降4.52pct至39.95%，主因公司放缓团购投放。

盈利能力稳定，现金流表现优异。1）盈利端：2024H1毛利率为91.76%（同比-0.04pct），销售净利率52.70%（同比-0.96pct），其中Q2毛利率为90.68%（同比-0.12pct）。净利率为50.60%（同比-0.89pct）。2）费用端：2024H1期间费用率为6.90%（同比-0.03pct），其中销售费率3.14%（同比+0.62pct），管理费率4.60%（同比-0.80pct）。3）现金流：2024H1合同负债99.93亿元（同比+36.25%），高于收入增速，预计为6月底部分经销商提前进行三季度回款；销售收现为870.94亿元（同比+26.09%），经营活动现金流量净额366.22亿元（同比+20.52%）。

常规分红规划提振信心。2024－2026年度，公司计划将常规分红比例从过去5年平均51.9%提升至75%以上，回报确定性进一步提升。按8月9日股价测算，股息率约为3.6%，在低利率背景下及结合业绩增长稳健，对长线投资者吸引力较大，有望对股价形成支撑。

投资建议：公司护城河深且业绩增长稳健，在常规分红率提升后，长期配置价值进一步凸显。预计2024/2025/2026年归母净利润分别为876.47/1016.94/1160.26亿元，同比增速分别为17.28%/16.03%/14.09% ， 对应EPS 为69.77/80.95/92.36 元， 对应PE 为20.58/17.74/15.55倍，维持“买入”评级。