今世缘(603369)：势能稳中向好 上市十年再扬帆

事件：公司发布2024 年中报，24H1 实现营收73.1 亿元，同比增长22.3%；实现归母净利润24.6 亿元，同比增长20.1%。24Q2 分别实现营收、归母净利26.3、9.3 亿元，同比增长21.5%、16.9%。

高端化持续推进，省外市场稳步增长。分产品看，24Q2 特A+/特A/A 类/B 类/C+D 类产品分别实现营收16.8/8.1/0.8/0.2/0.1 亿元，分别同比增长21.1%/25.3%/10.0%/-5.9%/-15.9%，其中特A 类以上产品占比同比增长0.83pct至95.5%。我们预计：①特A+类：受益于公司持续加大V 系产品市场开拓，伴随宴席商务场景持续投入，V 系体量持续提升。②特A 类、A 类收入24Q2分别同增25.3%、10.0%，受益流通渠道持续扩张及商务场景自点提升，雅系、对开势能延续。分地区看，公司坚持省内深耕，省外聚焦核心样板市场，24Q2省内/省外分别实现营收23.8/2.32 亿元,分别同比增长20.0%/36.8%。省内来看苏中大区保持强势能实现32.5%增速。公司持续推进渠道建设，24Q2 省内省外经销商数量分别环比变化+21/+10 家达到534/516 家。展望24H2，伴随四开升级全面落地，预计中秋国庆公司势能延续性强，全年营收目标达成能见度高。

毛稍差保持提升，投资收益扰动短期利润率。24Q2 毛利率达73.0%，同比增长0.15pct，我们预计主要系产品结构提升推动。24Q2 净利率为35.3%，同比下降1.41pct，其中销售费用率下降0.91pct 推动毛销差稳步提升。营业税金率/管理费用率/财务费用率变动分别为+0.24pct/+0.08pct/+0.37pct，此外24Q2净利润率还受到投资收益下滑扰动。

上市十载持续突破，后百亿扬帆启新程。2024 年，公司迎来建厂80 周年、国缘品牌创立20 周年、上市10 周年。上市以来，公司通过持续精耕省内、逐步拓展省外，跑出跨越发展加速度。长期来看，公司产品布局完善，以大单品四开为基，向上通过V 系实现品牌高度跃升，向下通过雅系及高沟等品牌实现势能扩张。市场方面，公司通过“分品提升、分区精耕”持续提升省内市场空间天花板，同时围绕长三角稳步推进省外市场培育。

投资建议：7 月17 日今世缘召开“决战100 天，决胜全年度”誓师大会，决胜全年目标任务，我们看好公司持续深耕渠道，开系势能稳步积聚，雅系、V系持续破局，预计公司2024-2026 年实现营业收入123.3/150.3/182.5 亿元，归母净利润37.9/45.6/54.8 亿元，对应PE 为14.2/11.8/9.8 倍，维持“增持”评级。