晋控煤业(601001)：山西动力煤龙头 未来仍极具潜力

山西动力煤龙头，背靠晋能控股集团。公司目前拥有塔山和色连两座在产矿井，分别位于山西大同和内蒙古鄂尔多斯，所产煤种主要为不粘煤、气煤等优质动力煤，合计核定产能3450 万吨/年，权益产能2376 万吨/年。公司前身为大同煤业股份有限公司，于2001 年成立，2006 年在上交所上市，原控股股东为同煤集团。2020 年，原同煤集团、晋煤集团和晋能集团联合重组，同步整合山西焦煤、潞安化工、华阳新材料等相关资产组建晋能控股集团，一跃成为山西省最大企业以及中国第二大、全球第三大煤炭企业。其下设核心子集团之一的晋能控股煤业集团是公司的控股股东，持股比例57.46%。

市场化定价，经营效率高，盈利能力强。公司主力矿井塔山煤矿（产能2650万吨/年，权益72%）智能化规模化水平领先、高产高效，为山西省十座智能化示范煤矿之一。2023 年原煤产量/商品煤销量2650/2283 万吨，占公司总产销量的76%，23 年实现净利润40 亿元，占公司总净利润的90%，近3 年塔山煤矿平均净利润达46.9 亿元，是公司盈利的最主要来源，主要得益于其灵活的市场定价和精益管理下的低生产成本。

控股集团规模优势和行业地位突出，公司外延增长空间大。改革重组后，控股集团规模优势及行业地位突出，截至2022 年末，拥有88 座矿井，年生产能力2.42 亿吨，资源保有储量合计385.41 亿吨。作为集团下属唯一煤炭上市平台，在集团加快建设世界一流现代化综合能源企业集团的整体战略和解决同业竞争问题的现实考虑下，未来符合条件的煤炭资产有望注入上市公司，公司外延增长空间大。

资本结构和现金流情况显著改善，分红比例有望进一步提升。2017 年以来公司资产负债率稳步下降，长期偿债能力有所提升。2023 年公司资产负债率35.3%，较2017 年下降22.3pct，资本结构大幅改善。2023 年现金流量利息保障倍数15 倍，较2017 年的4.8 倍大幅提升。截至2024 年一季报，公司货币资金161 亿元，有息负债仅约47 亿元，净现金112 亿元。受盈利和现金流水平改善影响，且无大额资本开支，近3 年分红比例有所提升，2021-2023年分红金额分别为6.7/10.5/13.2 亿元，分红比例14%/35%/40%。考虑到公司资本开支有限，公司分红比例有望进一步提升。

盈利预测及估值。我们认为，公司作为背靠晋能控股集团的山西省属动力煤企业，煤炭资源优势显著，并且集团优质矿井有望注入上市公司。我们预计24-26 年公司归母净利润为28.1/28.6/28.2 亿元，对应EPS 为1.68/1.71/1.69元，参考煤炭板块可比公司，给予2024 年11~12 倍PE，对应合理价值区间18.46~20.14 元，首次覆盖，给予“优于大市”评级。