安井食品(603345)：主业营收稳健增长 规模效应持续释放

　　2024 年8 月19 日，安井食品发布2024 年半年报。

    　　投资要点

    　　主业营收稳步增长，规模效应释放利好盈利

公司2024H1 营收75.44 亿元（同增9%），主要系速冻调制食品主业稳步增长所致，归母净利润8.03 亿元（同增9%），扣非归母净利润7.72 亿元（同增11%）。2024Q2 公司营收37.89 亿元（同增2%），随着渠道铺垫完成与品牌力释放，预计下半年C 端产品接替B 端增长，归母净利润3.64 亿元（同减3%），扣非归母净利润3.52 亿元（同增1%）。盈利端，2024Q2 毛利率同增1pct 至21.29%，主要系原材料成本优化/规模效应释放所致，销售费用率同减0.1pct 至4.85%，主要系促销费用边际减少所致，管理费用率同增1pct 至3.27%，主要系股权支付费用增加所致，叠加政府补贴延后发放，2024Q2 净利率同减0.4pct 至9.90%，三季度原材料价格有回升趋势，但预计旺季下规模效应持续释放可平滑成本波动影响。

C 端产品毛利优化，调整单品策略平滑行情影响2024Q2 速冻调制食品收入17.75 亿元（同增14%），锁鲜装、丸之尊产品力夯实下收入、毛利边际回升，烤肠增速符合预期，关注下半年旺季放量。2024Q2 速冻菜肴制品收入12.54 亿元（同减7%），冻品先生2024Q2 收入同增1.36%，但受促销力度增加影响，毛利率同减3pct,公司后续计划打造火锅周边产品组合应对丸子减速，并关注高势能品类牛羊肉卷发力；安井小厨低基数下实现高增，且原料价格下降与规模效应释放有望持续拉升毛利；2024H1 公司加大清水虾采购力度，通过品类调整平滑小龙虾行情影响。2024Q2 速冻面米制品收入6.53 亿元（同减1%），价格战持续下，面米制品销售预计延续承压。2024Q2 速冻农副产品收入0.92 亿元（同减24%），主要受新宏业/新柳伍鱼浆销售减少影响。

    　　2024Q2 休闲食品营收大幅下降主要系控股子公司OrientalFood Express Limited 调整常温食品业务所致。

    　　经销渠道推力充足，属地化转型开拓大B 空间

经销渠道基本盘稳固，属地化转型持续推进。2024Q2 经销商渠道收入30.84 亿元（同增4%），经销渠道基本盘稳固，公司严控价盘管理，保证经销商渠道利润，在渠道推力保证下，预计下半年经销渠道延续稳步增长，截至2024H1 末，公司经销商共2060 家，较年初净增加96 家。2024Q2 特通直营渠道收入2.75 亿元（同减25%），主要受连锁餐饮疲软、小龙虾价格低迷影响，在属地化转型下，公司向各地工厂下达硬性指标，与当地餐饮连锁做绑定提升，随着内部效率得到验证，连锁餐饮试样推进，特通渠道仍有渗透空间。2024Q2商超渠道收入1.40 亿元（同增4%），主要系消费者在家烹饪增加与新宏业/新柳伍进入大润发、沃尔玛渠道贡献增量所致。2024Q2 新零售渠道收入2.54 亿元（同增43%），主要得益于新宏业新开发盒马增量业务渠道。2024Q2 电商渠道营收0.35 亿元（同减37%），主要系二季度新柳伍电商业务停止所致。小龙虾主销区旺季承压，各区域增速分化。2024Q2 华东/ 华北/ 华中/ 东北/ 华南/ 西南/ 西北地区营收分别为16.17/5.56/4.94/3.44/3.06/2.27/2.17 亿元， 分别同比+3%/-3%/-3%/-3%/+10%/+34%/-4%，其中，华东区域市场扎实，业绩稳健，小龙虾集中分布的华中/华北区域二季度受行情影响收入同比下降。

    　　盈利预测

我们看好公司在保证利润的基础上以规模扩张为主线，巩固锁鲜装、丸之尊存量市场的同时，通过属地化研发开拓特通渠道增量，目前前瞻性布局烤肠品类，并及时根据市场趋势调整经营侧重点，维持经营稳定，随着小龙虾行情企稳，预计新宏业/新柳伍逐渐释放业绩弹性，根据半年报，我们调整2024-2026 年EPS 分别为5.56/6.57/7.59 （ 前值为5.84/6.79/7.83）元，当前股价对应PE 分别为14/11/10倍，维持“买入”投资评级。

    　　风险提示

    　　宏观经济下行风险、新宏业和新柳伍增长不及预期、股权激励目标完不成、产能扩张不及预期、原材料上涨等。