神火股份(000933)：煤炭业务拖累业绩 铝冶炼利润有望扩大

2024H1 公司归母净利润下降17%。2024H1 年实现营收182 亿元（同比-4.6%），归母净利润22.8 亿元（同比-17%），扣非归母净利润21.6 亿元（同比-21.3%），经营活动产生的现金流量净额40.69 亿元。

公司盈利下降主因煤炭板块量价齐跌，2024 上半年煤炭产量322.75 万吨，同比减少57 万吨，由于产量下降，成本相对抬升，2024H1 煤炭营业成本785元/吨，比2023 年增加150 元/吨。2024H1 煤炭销售价格同比下降133 元/吨，上半年煤炭板块毛利润同比减少12 亿元。

电解铝板块三季度可能承压，上半年氧化铝现货价格在3500 元/吨（含税），下半年至今价格为3900 元/吨，因此铝板块在三季度面临成本上行压力；二季度铝均价20500 元/吨（含税），下半年至今为19500 元/吨左右，因此三季度电解铝板块面临利润收缩压力。如近期我们外发的行业快评，认为三季度是铝行业冶炼利润最差的时候，往后看铝价有回升趋势，氧化铝价格有回落趋势，铝冶炼利润将重新走阔。

公司未来发展主要看新疆神火的强链补链。提高绿电比例：今年2 月份，公司与中国电力设立合资公司，投资建设80 万千瓦风电项目，新疆煤电持股49%，中国电力持股51%。假设风电机组年利用小时数2500 小时，粗略测算可满足新疆神火80 万吨电解铝18%的用电量。准东煤田5 号露天矿项目：地质储量25.3 亿吨，由神兴能源办理探矿权相关事宜。

    风险提示：氧化铝涨价风险，铝价下跌风险，煤炭价格下跌风险。

投资建议：下调盈利预测，维持“优于大市”评级假设2024-2026 年铝现货价格为19500/19500/19500 元/吨，氧化铝价格为3700 元/吨，预焙阳极价格为4000 元/吨，云南用电含税价格为0.45 元/度，新疆神火发电成本0.236 元/度，河南无烟煤价格1200 元/吨，预计2024-2026年收入378/390/408 亿元， 同比增速0.6%/3.1%/4.6% ， 归母净利润49.37/58.00/58.57 亿元（前值62.95/63.87/64.54 亿元），同比增速-16.4%/17.5%/1.0%；摊薄EPS 分别为2.19/2.58/2.60 元，当前股价对应PE分别为7.2/6.1/6.1x。公司是国内电解铝头部企业，产能布局合理，公司主营产品电解铝和煤炭两个行业均受益于供给侧结构性改革，处于行业景气周期，同时随着新疆准东露天煤矿项目、新疆神火补链强链项目实施，公司进一步打开成长空间，维持“优于大市”评级。