华熙生物(688363)：医美业务高速增长 护肤品业务处于改革深水期

　　事件：

公司发布2024 年中报，公司实现营收/归母净利润分别为28.11/3.42 亿元，分别同比-8.6%/-19.5%。2Q2024 实现营收/归母净利润为14.50/0.98 亿元，分别同比-18.1%/-56.1%。

    　　点评：

医疗终端业务高速增长，护肤品业务处于改革深水期：2024H1，分产品看，公司原料产品/医疗终端产品/功能性护肤品/功能性食品分别实现营收6.3/7.4/13.8/0.3 亿元，分别同比+11.0%/+51.9%/-29.7%/-11.2%。

    　　原料业务方面，出口业务实现营收3.3 亿元，同比+19.3%，占原料业务的52.1%。

受益于公司在国际化战略中推进的本土化运营，欧洲、日本、美洲等地销量实现持续增长，其中美洲地区销售增速突出。分品牌看，原料业务主品牌华熙生物收入稳健增长；弗思特品牌不断加强海外客户触达，收入同比+19.1%。分应用领域看，基本盘医药材料原料业务实现稳步增长；护理品原料业务亦得益于解决方案业务不断完善，保持增长势头；营养与健康原料业务通过自主研发与战略横向合作两种方式，丰富产品矩阵，2024H1 收入同比+45.6%。公司注重底层研发，持续优化产品结构,医药材料原料方面，无菌级HA 生产线已完成试产，验证注册工作持续推进，护理品原料业务方面，2024H1 新上市了Bloomsurfact? 枯草菌脂肽钠等四个新产品，我们预计在扎实的研发基础和新品推出下，公司原料业务收入在下半年能够保持双位数的增长。

医疗终端产品方面，受益于医美机构的覆盖率和单机构的合作产品数量的提升，公司医美业务收入显著提升，经营质量逐步提高，2024H1 皮肤类医疗产品实现营收5.6 亿元，同比+70.1%，其中差异化优势品类微交联润致娃娃针收入同比增长超过200%。展望下一阶段，我们认为公司的医美业务增长亮点颇多。

首先，在目前市场最热点的重组胶原蛋白方面，公司自主研发的三类医疗器械胶原蛋白终端产品预计于2024 年下半年进入临床阶段，围绕重组胶原蛋白原料开发的喷剂、冻干粉等多款二类医疗器械终端产品，预计在未来1-2 年内逐步取证上市；其次，2024 年7 月，公司用于纠正颈部中重度横纹的三类医疗器械“注射用透明质酸钠复合溶液”（润致·格格）获得NMPA 批准上市，成为国内第二张复合溶液三类械证书的获得者，顺利入局复合溶液赛道；公司三类医疗器械水光产品进入注册申报阶段，有望成为首批合规上市的水光适应症产品；再则，公司的医美业务出海已经取得了实质性进展，并进入了发展的快车道，目前公司已经在国际取得7 个医疗器械注册证，涵盖欧盟1 个Ⅱb 类医疗器械注册证、1 个Ⅲ类医疗器械注册证、俄罗斯3 个Ⅲ类医疗器械注册证、秘鲁1 个Ⅲ类医疗器械注册证和泰国1 个Ⅱ类医疗器械注册证。

骨科注射液产品“海力达”积极参与各省际联盟集中带量采购及各省挂网销售资格申请，在全国覆盖超过9000 家医院，市场占有率进一步提升，2024H1 实现收入1.2 亿元，同比+23.5%；“富血小板血浆制备用套装”（PRP）和眼科产品“海视健”销售收入亦有所提升。

功能性护肤业务方面，目前各大品牌仍然处于阶段性调整期，2024H1 公司在产品策略上持续打造大单品及大单品系列，润百颜完成了修护和抗老两大产品线的迭代布局，其中修护产品线完成了屏障修护次抛和水乳的升级，驱动了屏障修护（“白纱布”）系列线上收入同比增长超过30%，已占润百颜整体销售收入的50%以上，抗老产品线推出胶原蛋白产品紧致充盈次抛（“元气弹”次抛），完成了胶原蛋白领域的布局；米蓓尔重点打造了大单品蓝绷带涂抹面膜，突出其适用于敏感肌的差异化定位，并强化“蓝绷带”系列连带产品的销售，2024H1“蓝绷带”系列销售收入占比已经超过米蓓尔整体销售收入的60%。在产品体系的逐步完善、自营渠道占比的不断提升、品牌心智的持续强化以及精细化运营变革下，我们认为功能性护肤品业务在经历改革阵痛的过程中，也为再一次腾飞积蓄能量。

产品结构优化驱动毛利率提升，费用管控加强下销售费用率有所下降：2024H1，公司毛利率为74.5%，同比+0.7pcts； 2024H1 高毛利医美业务占比提升，驱动公司整体毛利率提高。2024Q2，公司毛利率为73.4%，同比-0.4pcts。

2024H1 期间费用率为57.5%，同比-0.7pcts，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为：41.9%/8.8%/7.1%/-0.3%，分别同比-4.2/+2.1/+1.1/ +0.4pcts，其中销售费用率的降低主要系公司加强了费用管控，线上推广服务费、广告宣传费减少所致。2024Q2 期间费用率为63.4%，同比+5.7pcts，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为：47.5%/9.0%/7.2%/-0.2%，分别同比+1.4/+2.2/+1.4/+0.7pcts。

国内透明质酸领域的全产业链龙头公司，维持“买入”评级：考虑到公司功能性护肤品业务仍然处于阶段性调整中，我们小幅下调2024-2026 年的营收预测至61.7/71.5 /86.4 亿元（下调幅度分别为6.3%/8.5%/8.4%），下调2024-2026年归母净利润至7.3/8.7/10.6 亿元（下调幅度为11%/17%/19%），当前股价对应2024-2026 年PE 分别为35/29/24 倍。公司作为透明质酸领域的全产业链公司，原料业务收入稳健增长，医美业务收入增速突出，功能性护肤品业务模式持续优化，我们看好公司未来发展前景，维持“买入”评级。

风险提示：公司业务变革不及预期风险，行业竞争加剧，行业政策变化风险。