海澜之家(600398)：消费疲软影响Q2表现 电商渠道增长靓丽

　　核心观点

24H1 公司实现营收113.70 亿元/+1.5%；归母净利润16.36 亿元/ -2.5%；扣非归母净利润15.09 亿元/-9.3%。24Q2 公司营收51. 93亿元/-5.9%；归母净利润为7.50 亿元/-14.4%；扣非归母净利润6. 31亿元/-27.5%。分品牌看，24Q2 海澜之家主品牌营收37.87 亿元/ -1.0%，团购业务营收5.36 亿元/-27.2%，其他品牌营收5. 35 亿元/-6.0%。分渠道看，24Q2 公司线上营收13.65 亿元/+56.4%，线下营收34.93 亿元/-18.0%，直营渠道营收10.70 亿元/-1.4%，加盟及其他渠道营收32.52 亿元/ -1.8%。公司拟派发24H1 中期现金分红每股人民币2.30 元（含税），现金分红比例67.5%。

    　　事件

公司发布2024 年半年报。24H1 公司实现营收113.70 亿元/+1.5%；归母净利润16.36 亿元/-2.5%；扣非归母净利润15.09 亿元/-9.3%；非经常性损益1.28 亿元，主要系非流动性资产处置损益1. 13 亿元贡献（4 月末收购斯博兹11%股权，纳入并表贡献）； 经营性现金流净额19.97 亿元/-27.8%（主要系斯搏兹存货购买增加，期末存货95.53 亿元/+22.1%）。基本EPS 为0.35 元/股，同比-10.3%；加权平均ROE 为9.06%/-1.81pct。公司拟向全体股东每10 股派发现金红利人民币2.30 元（含税），合计分红11.05 亿元，现金分红比例67.5%。

单季度看，24Q2 公司营收51.93 亿元/-5.9%；归母净利润为7. 50亿元/-14.4%；扣非归母净利润6.31 亿元/-27.5%。

    　　简评

    　　消费疲软影响Q2 主品牌表现，电商增长靓丽。

1）分品牌看：①海澜之家主品牌24H1 营收89.17 亿元/+3.2%，毛利率46.12%/+0.86pct；单季度看，24Q2 营收37.87 亿元/-1.0%，毛利率45.74%/+1.14pct。②团购定制业务24H1 营收10. 86 亿元/-0.7%，毛利率43.60%/-1.16pct；单季度看，24Q2 营收5.36 亿元/-27.2%，毛利率38.83%/-3.93pct，主要系不同客户毛利率差异导致。③其他品牌24H1 营收9.06 亿元/-14.9%，系23 年7 月末“男生女生”品牌出表影响，毛利率58.65%/+2.91pct；单季度看，24Q2营收5.35 亿元/-6.0%，毛利率58.62%/+2.62pct。

2）分渠道看：①线上渠道24H1 营收22.12 亿元/+47.0%，毛利率49.33%+0.25pct；单季度看，24Q2 线上渠道营收13.65 亿元/+56.4%，毛利率50.38%/+0.26pct。公司深耕全渠道平台，商城、直播、短视频三驾马车驱动线上快增。②线下渠道24H1 营收86.97 亿元/-6.5%，毛利率46.30%+0.21pct；单季度看，24Q2 线下渠道营收34.93 亿元/-18.0%，毛利率44.85%/+0.12pct，主要系Q2 线下客流减少。③直营渠道24H1 营收24.77 亿元/+6.8%，毛利率62.68%/-0.15pct；单季度看，24Q2 直营渠道营收10.70 亿元/-1.4%，毛利率62.00%/-2.98pct。④加盟及其他渠道24H1 营收73.46 亿元/-0.6%，毛利率42.08%/+0.82pct；单季度看，24Q2 加盟及其他渠道营收32. 52 亿元/-1.8%，毛利率42.51%/+2.57pct。截至24H1 末，公司门店总数6957 家，其中直营门店1773 家，占比25. 5%。

海澜之家主品牌直营门店1314 家/+62 家，加盟及其他门店4594 家/-130 家；其他品牌门店1049 家/+148 家，系斯搏兹等加快开店进度。

3）分地区看：海外地区24H1 年营收1.61 亿元/+25.4%，公司积极推动品牌出海，在深耕马来西亚、泰国、越南、新加坡等成熟市场的同时，扩大海外市场版图，上半年成功进驻马尔代夫、肯尼亚等海外市场，下半年，公司计划在中亚、中东等其他新市场布局落地，截至24H1 末，海外门店数量68 家。

24Q2 团购业务拖累整体毛利率，广告、开店等致销售费用率提升，净利率同比下降。24H1 公司毛利率为45.21%/+0.10pct，净利率为14.41%/-0.40pct，24Q2 公司毛利率43.43%/-2.21pct，净利率为14.49%/-1.17pct。费用端，24H1 公司销售、管理、研发、财务费用率分别为21.00%/+2.33pct（24H1 销售费用23.88 亿元/+14. 2%，主要系广告宣传费增加1.25 亿元、租赁及物管费增加1.43 亿元）、4.18%/-0.15pct、0.98%/+0.05pct、-0.74%/-1.03pct（可转债转股导致利息支出减少）；24Q2 公司销售、管理、研发、财务费用率分别为23.41%/+2.26pct、2.92%/+0.09pct、1.16%/+0.13pct、-0.42%/-1.10pct。

盈利预测：我们预计公司2024-2026 年营业收入分别为217.3、235.1、252.3 亿元，同比增长0.9%、8.2%、7.3%；归母净利润分别为26.7、29.0、31.4 亿元，同比-9.7%、8.7%、8.2%；对应P/E 为10.7、9.8x、9.1x，维持“买入”评级。

风险提示：1）零售折扣率加深，影响品牌利润率：若消费不及预期、品牌服饰行业库存高位，或将通过加深折扣率进行库存去化，加剧行业价格竞争，折扣率加深将对品牌的利润率造成影响。2）流水复苏进展及幅度不及预期：预计随着出行、消费的逐步复苏，公司各品牌的流水表现也将直接受益，如果公司各品牌的流水复苏进展或幅度不及预期，将影响公司的营运表现。3）门店开拓进展不及预期：新店开拓是公司线下渠道收入增长的重要驱动因素之一，如果公司门店开拓进展不及预期，将直接影响公司收入表现。