天康生物(002100)：养殖成本持续改善 动保、饲料稳健经营

　　1H24 业绩符合我们预期

天康生物公布1H24 业绩：1H24 营收同比-10.8%至79.93 亿元，归母净利润同比扭亏至2.77 亿元；其中，2Q24 营收同比-16.9%至42.16 亿元，归母净利润同比扭亏至2.23 亿元。业绩处于预告范围内，符合我们预期。我们认为1H24 业绩同比扭亏主因猪价上行、叠加公司成本持续改善。

    　　发展趋势

成本持续改善、叠加减值转回，养殖业务实现扭亏。1H24 公司生猪养殖产业链实现收入28.76 亿元，同比+11.2%。1）销量端：1H24 公司出栏生猪140.14 万头，同比+7.0%，保持较稳健增长；2）成本端：公司种群更新逐步见效，据公告，PSY 由1Q 末的24 提升至2Q 末的27，生产效率持续优化；叠加饲料原料价格下行，公司成本稳步下降，1Q24/2Q24 生猪养殖完全成本分别达15.99/15.15 元/kg。3）利润端：基于2Q 猪价开启上涨、公司成本改善，我们判断公司养殖业务亏损已大幅收窄，叠加消耗性生物资产及库存减值转销3.8 亿元，我们认为养殖业务净利润转正。

动保、饲料经营稳健，贡献利润基本盘。1）动保：行业偏弱景气下，1H24动保业务实现收入5.0 亿元，同比+12%，我们认为主要源于吉林冠界并表、及去年基数较低；利润上，1H24 贡献毛利3.4 亿元，毛利率基本持平，控费降本下我们估算净利润或实现同比较高增长。2）饲料：收入同比-5.6%至28.4亿元，销量同比+7.6%至134.9 万吨，我们认为主因新市场开拓、反刍料随之放量；利润上，1H24 实现毛利3.8 亿元，对公司整体盈利形成有力支撑。

公司出栏目标稳增、降本增效持续，资金实力较为稳健。1）业务端：我们看好公司出栏目标兑现、降本趋势持续。出栏上，公司当前能繁存栏约14 万头，且种群更新、管理优化持续带动生产指标提升，我们认为或有望达成PSY28 的目标，我们判断300 万头以上出栏目标兑现度较高；成本上，我们认为饲料价格下降、生产效率优化、及甘肃产能利用率提升带来的成本改善或将持续显现，下半年存在进一步降本空间。2）资金端：行业新范式下，外部资本驱动回归内生利润驱动，我们认为公司资金优势逐步体现，源于债务结构健康、资金充裕，且动保、饲料业务提供稳定现金流和利润基本盘。1H24公司资产负债率为51.1%，较23 年末下降1.7ppt，货币资金28.6 亿元。

    　　盈利预测与估值

基于猪价景气上行、公司成本改善，我们上调24/25 年净利润预测66%/16%至7.66/8.86 亿元，当前股价对应2024/25 年11/10 倍P/E。兼顾盈利预测调整及公司历史头均市值中枢，维持目标价10 元，对应2024/25年18/15 倍P/E，56%上行空间。维持跑赢行业评级。

    　　风险