养元饮品(603156)2024年中报点评：品牌势能稳固 渠道网络扩张

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    公司公告2024 年中报。24H1，公司实现总营收29.42 亿元，同比-2.02%，归母净利10.30亿元，同比+12.97%，扣非归母净利7.75 亿元，同比+8.23%。

24Q2，公司实现总营收6.26 亿元，同比-19.09%，归母净利1.51 亿元，同比-15.71%，扣非归母净利0.68 亿元，同比-34.25%。

    二季度淡季短期承压，华北大本营稳固

1）上半年直销渠道收入较快增长，二季度淡季各渠道短期承压。24H1，公司经销/直销渠道分别实现收入27.33/1.93 亿元，同比-4.32%/+34.62%；24Q2，公司经销/直销渠道分别实现收入6.10/0.10 亿元，同比-18.27%/-61.87%。

2）华北大本营稳固。24H1，公司华东/华中/华北/西南/西北/东北/华南地区实现收入8.91/6.93/6.63/4.06/1.13/0.92/0.67 亿元， 同比-6.75%/-8.27%/+18.54%/-17.26%/+8.94%/+35.09%/+1.64%；24Q2，收入前三区域为华东/ 华北/ 华中， 分别实现收入2.36/1.46/1.21 亿元， 同比-16.11%/+5.07%/-22.87%。

    3）经销商结构持续优化。截至24H1 末，公司经销商数量为2125 家，较一季度末净增32 家。

毛利率提升和公允价值变动净收益同比增长带动上半年净利率提升1）上半年公司盈利能力提升。24H1，公司毛利率/归母净利率分别为46.99%/35.00%，同比分别+1.86/+4.64pct，净利率提升主要受毛利率提升和公允价值变动净收益同比增长带动；期间费用率保持稳定，销售/管理/研发/ 财务费用率分别为10.81%/1.63%/0.70%/-1.21% ， 同比+0.21/+0.00/+0.23/+0.45pct；此外，其他收益/投资净收益/公允价值变动净收益占收入比重同比分别-1.70/+0.74/+4.01pct。

2）二季度毛利率提升，期间费用率小幅提升。24Q2，公司毛利率/归母净利率分别为46.29%/24.09%，同比分别+6.37/+0.96pct，期间费用率合计+11.43pct ， 其中销售/ 管理费用率分别为23.94%/4.17% ， 同比+7.28/+0.72pct；此外，其他收益/公允价值变动净收益/信用减值损失/所得税占收入比重同比分别-5.40/+10.20/+2.72/+1.50pct。

    投资建议

我们预计公司24/25/26 年归母净利分别为15.58/16.97/17.99 亿元，增速6.19%/8.93%/5.98%，对应8 月27 日PE 15/14/13 倍（市值239 亿元），维持“买入”评级。

    风险提示