五粮液(000858)：找准发力方向 品牌优势凸显

事件：2024年上 半年，公司实现营收506.48 亿元，同比+11.3%；归母净利润190.57 亿元，同比+11.86%；销售收现496.48 亿元，同比+15.32%；经营净现金流134.28 亿元，同比+18.52%；半年末合同负债81.58 亿元，同比+45.08 亿元。

    　　点评：

目标任务顺利过半，基地市场表现突出。24Q2，公司营收158.15 亿元，同比+10.08%；归母净利润50.12 亿元，同比+11.5%，顺利实现年度目标任务“双过半”。分区域看，上半年：①东、南、西、北、中部市场分别收入135.52 亿元、34.96 亿元、167.59 亿元、48.41 亿元、84.62 亿元，同比+15.7%、-0.6%、+16.7%、+8.2%、+8.2%，江苏、四川两大核心基地市场强势增长，1618、低度五粮液贡献突出。②经销、直销分别收入275.94 亿元、195.17 亿元，同比+13.51%、11.01%。截至二季度末，五粮液经销商共计2530 家，较上年末净减少40 家（其中东部+13 家、南部-10 家、西部-36 家、北部+1 家、中部-8 家），主要系公司对渠道开展梳理，产品投放效率也有一定提升；系列酒经销商950 家，较上年末净增加136 家；专门店1662 家，数量稳定。

做深代际酒，做大系列酒。上半年，公司酒类收入471.11 亿元，同比+12.46%。其中，①五粮液产品收入392.05 亿元，同比+11.45%，量价贡献+12.07%/-0.56%，毛利率同比-0.1pct 至86.7%。八代五粮液坚持计划量只减不增，保持价格的稳定；1618 和39 度通过“宴席活动+扫码红包+终端排名”的组合，实现了动销、宴席双增长；45 度和68度上市招商，加大潜力市场拓展。②其他酒产品收入79.06 亿元，同比+17.77%，量价贡献-23.86%/+54.68%，毛利率同比+1.5pct 至62.2%，主要系五粮浓香公司持续向中高价位产品聚焦，低价位产品销售量减少。此外，塑料、印刷、玻瓶等非酒类业务上半年收入35.37 亿元，同比-2.1%，毛利率同比-1.3pct 至7.8%。上半年公司整体毛利率同比+0.58pct 至77.36%。

广告及促销费投入加大，盈利能力小幅提升。23Q2，公司税金及附加率同比+0.44pct（上半年同比-0.12pct）；销售费用率同比+1.97pct（上半年同比+1.1pct），形象宣传费和促销费有所增加，主要体现在线下广告投入及扫码红包费用；管理费用率同比-0.33pct（ 上半年同比+0.43pct）；研发费用率同比+0.07pct（上半年同比+0.02pct）。二季度公司归母净利率同比+0.41pct 至31.69%（上半年同比+0.19pct 至37.63%），盈利水平小幅提升。

盈利预测与投资评级：今年以来，公司较好解决了核心大单品八代五粮液的价量平衡问题，通过侧翼单品实现多样增长来源，近期经典五粮液平台已成立，强品牌力优势在行业调整周期中更凸显。我们预计公司2024-2026 年摊薄每股收益分别为8.74 元、9.78 元、10.85 元，维持　　对公司的“买入”评级。