三全食品(002216)：餐饮渠道拓展向好 整体费用投放力度增加

　　核心观点

公司Q2 经营压力较大，主要是由于NKA 及 LKA 系统客流量持续下滑，导致直营商超系统收入出现下降，但餐饮渠道（占比18.56%）在餐饮大盘承压下，依然实现8.13%的增长，主要是公司的创新产品受到连锁餐饮客户以及终端消费者喜爱。同时，公司费用投放力度增加，促销及市场费用使得公司毛利率下降1.80pcts、销售费率提升3.04pcts。公司近几年新品推出较多，同时，公司餐饮渠道发力效果较好，随着跟大客户合作不断加深，连锁餐饮发展也有利公司餐饮渠道占比进一步提升。

    　　事件

    　　公司公布2024 年中报：

H1，公司实现营收36.65 亿元，同比下降4.91%；归母净利润3.33亿元，同比下降23.75%；扣非归母净利润2.69 亿元，同比下降29.6%。

Q2 单季，公司实现营收14.12 亿元，同比下降4.74%；归母净利润1.33 亿元，同比下降34.36%；扣非归母净利润0.71 亿元，同比下降49.36%。

    　　简评

    　　面米制品表现承压，餐饮稳健增长

公司H1 经营压力较大。分渠道来看，零售及创新市场（占比81.44%）同比下降7.45%，主要是由于NKA 及 LKA 系统客流量持续下滑，公司对直营商超渠道加强应收账款风险控制，导致直营商超系统收入出现下降，但餐饮渠道（占比18.56%）表现较好，在餐饮大盘承压下，依然实现8.13%的增长。主要是公司的餐饮大客户部门通过产品品质改良、工艺效率提升、客户系统性服务加强等措施，推出创新产品，受到连锁餐饮客户以及终端消费者喜爱。公司在电商业务也持续发力，直营电商（占比4.7%）实现60.12%的增幅。分产品来看，公司核心品类速冻面米制品（占比85.7%）同比下降5.77%，主要还是受到零售渠道影响。速冻调制食品（占比12.65%）同比增长2%，表现稳健，冷藏及短保类（占比）体量较小，同比下降21.81%。分区域来看，长江以南（占比46.87%）降幅较高，达到8.16%，长江以北（占比53.13%）更为稳健，降幅1.85%。

    　　毛利率下降，费用投放增加

公司Q2 毛利率24.87%，同比下降1.80pcts，主要是促销力度增加影响，尤其是零售渠道，公司零售及创新市场H1 内毛利率下降2.29pcts。费用方面，公司24Q2 销售/管理/研发/财务费率同比变动为+3.04/+0.01/+0.19/+0.10pcts，其中销售费率上升预计主要是由于市场费用增加。最终，公司Q2 归母净利率下降3.30pcts 至7.32%。

公司业务边界不断拓展，积极调整应对经营压力公司近几年新品推出较多，24 年结合消费者对健康饮食、美味体验的偏好，创新研发产品，包括三全黄金比例饺子等。同时，拓展速冻火锅食材赛道，布局了火锅丸类、牛羊肉制品等品类，公司也在进行资源投入，以打通源头供应链体系，有望后续打造火锅涮烤类的爆款单品。从渠道来看，公司餐饮渠道发力效果较好，随着跟大客户合作不断加深，连锁餐饮发展也有利公司餐饮渠道占比进一步提升。考虑到需求端仍未有明显改善，关注后续公司在餐饮渠道的开拓以及新品类的市场表现。

    　　盈利预测：

结合财报，我们下修部分盈利预测，预计2024-2026 年公司实现收入70.79、73.49、77.53 亿元，实现归母净利润6.98、7.45、8.09 亿元，对应EPS 为0.79、085、0.92 元/股。

    　　风险提示：

1）原材料价格上涨风险：速冻食品原材料涉及种类众多，若部分原材料价格出现超预期上涨将对公司盈利造成较大压力；2）新品表现不及预期：公司需要通过持续推新品来扩展业务范围，优化业务结构，若公司新品的市场表现不及预期，将影响公司后续增长；3）渠道拓展不及预期：公司商超渠道优势较大，近年来加大对流通、餐饮、线上等渠道的拓展，若渠道拓展不及预期，将影响公司的产品及费用投放规划。4）行业竞争加剧：公司在预制菜肴、新式面点等新业务领域面临的竞争压力较大，若竞争进一步加剧，将影响公司的盈利能力。