东方雨虹(002271)：深化渠道结构调整 非防水产品及海外市场加快布局

　　投资要点

事件：公司发布2024 年半年报。2024H1 公司实现营收152.18 亿元，同比-9.69%；归母净利9.43 亿元，同比-29.31%。其中，Q2 公司实现营收80.69 亿元，同比-13.77%；归母净利5.96 亿元，同比-37.23%。

深化零售优先的渠道调整战略，直销渠道规模大幅收缩。分产品看，2024H1 公司防水卷材/ 涂料/ 砂浆粉料/ 工程施工分别实现收入60.48/47.60/21.28/12.55 亿元，同比分别-15.82%/-8.19%/+11.76%/-8.22%。

分渠道看， 24H1 公司零售/ 工程/ 直销渠道分别实现收入54.38/66.99/28.28 亿元，同比分别+7.66%/+9.07%/-46.01%。分区域看，2024H1 公司境外收入4.05 亿元，同比+6.06%。

毛利率保持平稳，期间费用率有所增加。分产品看，2024H1 公司防水卷材/涂料/砂浆粉料业务毛利率分别为27.83%/37.58%/27.46%，同比分别变动+0.39/+0.03/-0.76pct，公司积极调整业务结构，以民建集团、建筑涂料零售、建筑修缮集团雨虹到家服务为代表的C 端零售业务稳健发展，使得公司毛利率保持平稳。分渠道看，24H1 公司零售/工程/直销渠道毛利率分别为40.82%/23.31%/22.88%，同比分别变动+0.11/+0.06/-3.20pct。期间费用率方面，2024H1 公司销售/管理/研发/财务费用率分别同比变动+1.19/+0.39/+0.39/+0.18pct，其中销售费用增加主要系广告宣传、差旅费及职工薪酬等增加所致。

经营性现金流同比增加，付现同比减少。2024H1 公司经营活动产生的现金流量净额-13.28 亿元，同比+66.33%，主要系公司付现减少。1）收现比：2024H1 公司收现比93.35%，同比变动-0.72pct；2）付现比：2024H1公司付现比97.66%，同比变动-9.14pct。2024H1 末公司应收账款及应收票据余额126.89 亿元，同比-10.29%。

盈利预测与投资评级：公司作为防水行业龙头，积极通过组织架构调整来覆盖空白市场，拓展非房地产项目，优化经营质量。同时公司积极培育新业务板块，有望通过内部资源整合和协同快速发展。公司防水主业市占率持续提升，非房板块和非防业务有望进一步打开成长空间。考虑到市场需求疲弱、减值计提风险，我们下调公司2024-2026 年归母净利润预测为19.32/26.51/31.52 亿元（前值为31.98/37.18/42.05 亿元），对应PE 分别为13X/9X/8X，考虑到公司业务结构调整中，维持“买入”评级。

    　　风险提示：下游房地产行业波动的风险；原材料价格剧烈波动的风险；行业竞争加剧风险；应收账款风险。