三友化工(600409)：业绩同比高增 看好粘胶Q3旺季涨价

报告导读

公司发布2024 年中报，实现营收107.60 亿元，同比降2.31%；归母净利润3.28 亿元，同比增111.23%；扣非归母净利润3.24 亿元，同比增110.47%。其中24Q2 单季度营收55.44 亿元，同比降0.21%，环比增6.29%；归母净利润2.50 亿元，同比降1.08%，环比增220.40%；扣非归母净利润2.51 亿元，同比增1.96%，环比增243.36%，业绩符合此前预告。

    投资要点

    粘胶、氯碱盈利改善，公司业绩同比高增

24H1 公司纯碱、粘胶、烧碱、PVC、有机硅营收同比分别变动-19.2%、+14.7%、-3.8%、-2.1%、+6.8%，其中销量同比变动+0.7%、+16.5%、+2.5%、+0.8%、+27.2%，均价同比分别变动-19.8%、-1.5%、-6.1%、-2.8%、-16.0%。公司纯碱销量稳定，但上半年行业新增产能较多产品跌价，纯碱价差有所缩窄，子公司五彩碱业净利润同比下降38.2%。上半年公司粘胶表现亮眼，销量同比增16.5%，得益于原材料跌价产品价差扩大，子公司兴达化纤扭亏为盈（同比增1.76 亿元）。氯碱方面，上半年价差同比扩大，子公司三友氯碱扭亏为盈（同比增1.15 亿元）。虽然主要产品价格同比下跌，但原材料也有所下跌，叠加公司生产端挖潜增效，公司成本降幅大于收入降幅，尤其粘胶和氯碱板块均扭亏为盈。

24H1 公司毛利率17.62%，同比降0.72pct；净利率4.18%，同比增1.02pct，净利率同比增长主要系公司挖潜增效，费用管控较好。24H1 公司经营性现金流净额5.73 亿元，同比增50.72%。24H1 公司存货周转率5.87、应收账款周转率25.23，同比均有所增加。

    粘胶供需紧张，看好Q3 旺季涨价

据百川盈孚，24 年1-7 月粘胶短纤累计消费233 万吨，同比23 年同期增14.2%，并且创19 年来历史新高。其中1-6 月无纺布需求由23 年同期的22 万吨增加至24年的近60 万吨带动粘胶短纤需求增长。供给端，粘胶短纤多年无新增产能，自年初以来开工处于近7 年同期高位，而库存自4 月中旬持续下降，由12.3 万吨降至8 月底的8.7 万吨。高开工低库存，供需紧张，看好金九银十旺季粘胶短纤涨价。公司粘胶产能78 万吨，现有其他条件不变，倘若单吨涨100 元，公司利润有望增厚0.6 亿元。

    在建项目稳步推进，布局精细化工未来可期

24H1 公司在建工程18 亿，较23 年同期增约10 亿元。公司20 万吨有机硅单体扩建项目已试生产；高端电子化学品项目土建基本完成，主要建筑主体全部完工，安装工程全面铺开，同时公司24 年8 月30 日公告拟对该项目追加2.1 亿元投资；曹妃甸项目已取得安评、环评批复，目前整体设计、主要设备采购完成；此外公司还在建10 万吨电池级碳酸钠，主装置区土建基本完工，部分进入设备安装阶段。上述项目的布局意味着公司正由相对传统的化工迈向高附加值精细化工，我们看好公司未来的成长性。

    盈利预测与估值

粘胶、氯碱价差大幅改善，同时看好Q3 粘胶涨价，预计公司24-26 年归母净利润为6.91 亿元、8.67 亿元、10.30 亿元，现价对应PE 为15.08/12.02/10.13 倍。公司为粘胶、纯碱双龙头企业，当前PB 处于历史底部区间，维持买入评级。

    风险提示

产品价格波动风险；原材料价格波动风险；宏观经济波动风险；安全生产风险