杭氧股份(002430)：盈利能力短期承压 气投项目持续、设备出海加速

　　投资要点：

事件：公司披露2024 年半年报。2024H1 公司实现营收67.27 亿元，同比+4.40%，归母净利润4.37 亿元，同比-16.76%，扣非归母净利润为4.07 亿元，同比-19.13%；其中，2024Q2 公司实现单季度营收34.22 亿元，同比+8.45%，环比+3.54%，归母净利润2.33 亿元，同比-6.33%，环比+14.29%，扣非归母净利润2.11 亿元，同比-10.58%，环比+8.10%。

盈利能力整体承压，24Q2 毛利率、净利率环比改善。2024 年上半年公司综合毛利率为20.71%，同比-3.49pct，净利率7.07%，同比-1.66pct；其中，24Q2 单季度毛利率为21.49%，同比-2.26pct，环比+1.59pct，净利率7.40%，同比-1.09pct，环比+0.68pct。

气体销售收入同比略增，空分设备收入加速确认。分业务来看，2024 年上半年，1）气体销售：收入为40.24 亿元，同比+0.17%，毛利率为18.42%，同比-2.68pct。2）制造板块：空分设备/石化产品/工程总包/其他业务收入为23.17/2.11/0.86/0.88 亿元，同比+19.40%/-37.35%/+66.91%/-8.73%；其中，空分设备毛利率为25.44%，同比-6.21pct。

期间费用率维持相对稳健。公司2024H1 期间费用率为11.43%，同比-0.03pct，其中销售/管理/财务/研发费用率为1.34%/6.12%/0.59%/3.38%，同比+0.11pct /-0.27pct /-0.04pct /+0.18pct；2024Q2 期间费用率为12.04%，同比+1.51pct，其中销售/管理/财务/研发费用率1.34%/6.37%/0.67%/3.65%，同比+0.14pct /+0.63pct /+0.31pct /+0.43pct。

合同负债维持增长、现金流大幅改善。截至2024 年6 月30 日，公司合同负债为29.41 亿元，同比+12.97%；2024H1 公司经营性现金净流量为6.14 亿元，同比+219.83%，其中24Q2 经营性现金净流量为3.25 亿元，同比转正。

设备：订单情况良好，加速海外布局。公司空分设备、石化设备订单情况良好，2024 年上半年设备累计订货额37.81 亿元，签订大中型空分设备14 套，其中6 万以上特大型空分7 套。石化设备新接合同23 个，累计合同额7.63亿元。公司聚焦海外市场，空分设备外贸额超过去年全年总额，石化工程外贸订单额占比32%，板翅式换热器、冷箱、LNG 成套项目出口额有所提升。

    　　气体：项目持续投资，期待液体价格回暖。1）气体项目投资：公司2024 年上半年投资设立了泽州杭氧、阳城杭氧气体公司，总制氧量176000Nm?/h。

同时，根据公司《关于收购空分资产并投资新建两套30000 Nm?/h 空分装置项目暨设立气体公司的公告》，公司拟投资设立全资子公司南昌杭氧，受让方大特钢持有的16300 Nm?/h、10000 Nm?/h、4500 Nm?/h 三套空分装置、4套6000/85 型VPSA 装置、附属设施资产及相关合同，并由气体公司投资新建两套30000 Nm?/h 空分装置为方大特钢提供其所需的工业气体产品及服务。2）液体价格：低位震荡。根据卓创资讯工业气体官方微信公众号，截至8 月28 日，①液氧：月均价437 元/吨，环比涨2.1%，同比跌18.56%；②液氮：月均价至485 元/吨，较上月均价上涨40.1 元/吨，较去年8 月份均价下跌60.79 元/吨；③液氩：月均价664 元/吨，环比降16.16%，同比降38.13%。

盈利预测。我们预计公司2024/2025/2026 年归母净利润为11.09/13.70/16.81亿元，EPS 分别为1.13/1.39/1.71 元/股。我们给予公司2024 年21-24 倍PE估值，合理价值区间为23.67-27.05 元/股（预计2024 年公司EPS 为1.13元），“优于大市”评级。

    　　风险提示。设备订单执行进度低于预期；气体价格大幅度下跌；工业经济恢复程度低于预期；气体市场竞争加剧。