复星医药(600196)：创新药板块表现出色 持续转型升级

事件：2024.8.27公司发布半年报，2024H1营收204.63亿元，同比下滑4%，不含新冠产品同比增加5%；归母净利润12.25亿元，同比下降31%；扣非12.54亿元，同比下降9%，24Q2营收103.06亿元，同比下降2%；归母净利润6.15亿元，同比下降22%，由于2402金融资产公允价值变动为-2.6亿元，同比下滑 8 亿元；扣非归母净利润 6.46 亿元，同比增加 42%。

24H1创新药品收入稳健增长，器械和服务板块利润承压。1）制药业务营收147亿元，同比下滑8%，占比72%，不含新冠营收同比增加1.89%，利润15.71 亿元，同比增加 10%。抗肿瘤产品营收 41 亿元，同比增加 10%，主要是曲妥珠单抗、斯鲁利单抗等产品销售增长；抗感染产品营收14.53 亿元，同比下滑56%，由于阿兹夫定片等销售减少；心血管产品营收 10亿元，同比增加22%，由于肝素制剂海外市场及一心坦销售增长。2）医疗器械与医学诊断营收21亿元，同比下滑7%，不含新冠营收同比增加5%，利润-0.54亿元，同比减少1.68亿元，主要是新冠抗原、核酸检测试剂收入大幅下降，医学诊断产品销售未达预期，复锐医疗部分区域转直销成本上升。3）医疗健康服务营收 37 亿元，同比增加 17%，利润-1.40 亿元，同比减少亏损 1.28 亿元，减增亏由于线上业务聚焦、优化支出及药械集采的降本效益。

费用管控良好，整体费用率下降。24H1销售费用率21%，同比下滑3pct；管理费用率 10%，同比增加 0.5pct，剔除新并购企业的影响，管理费用下降约2亿元；研发费用率9%，同比下滑1pct，研发投入共计27.37亿元，包含续加大。

研发费用18.62亿元，制药板块研发费用15.72亿元，公司在创新研发投入持研发及BD创新药持续获批，创新药增长动能提升。24H1自主研发及许可引进的4个创新药/生物类似药共9项适应症获批上市。曲妥珠单抗美国上市，狂犬疫苗（Vero细胞）中国上市，阿达木单抗4项新增适应症中国获批，马来酸阿伐曲泊帕片第二项适应症中国获批。

投资建议：公司上市产品丰富，覆盖领域广泛，随着抗肿瘤产品的上市，高毛利生物药销售额和销售占比逐步提升，同时公司持续布局大分子和小分子研发和引进，创新化和国际化为公司贡献新增量。我们预计2024-2026年公司营收国447/495/545 亿元，同比增速 8%/11%/10%，归母净利润 28/35/42 亿元，同比增速18%/23%/22%，对应PE为21/17/14X，对标同类公司估值均值，公司当前盈利预测对应24年PE已处于合理水平，首次覆盖，给予“推荐”评级。

    　　风险提示：原材料价格上涨的风险；汇率波动影响公司汇兑收益的风险；下游需求恢复不及预期的风险；产品销售不及预期风险；研发进度不及预期的风险。