招商证券(600999)2024年中报点评：业绩正增长 自营业务实现修复

　　事项：

招商证券发布2024 年中报。剔除其他业务收入后营业总收入：95 亿元，同比-2.9%，单季度为53 亿元，环比+9.9 亿元。归母净利润：47.5 亿元，同比+0.4%，单季度为25.9 亿元，环比+4.3 亿元。

    　　评论：

    　　ROE 环比提升，主要受益于重资本业务净收益率提升。公司报告期内ROE 为3.8%，同比-0.2pct。单季度ROE 为2.1%，环比+0.3pct。杜邦拆分来看：

1）公司报告期末财务杠杆倍数（总资产剔除客户资金）为：3.9 倍，同比-0.07倍，环比+0 倍。

2）公司报告期内资产周转率（总资产剔除客户资金，总营收剔除其他业务收入后）为1.9%，同比-0.1pct，单季度资产周转率为1.1%，环比+0.2pct。

    　　3）公司报告期内净利润率为49.7%，同比+1.7pct，单季度净利润率为49.2%，环比-1.3pct。

资金成本率环比降低明显。资产负债表看，剔除客户资金后公司总资产为4904亿元，同比+164 亿元，净资产：1245 亿元，同比+63 亿元。杠杆倍数为3.9 倍，同比-0.07 倍。公司计息负债余额为3141 亿元，环比+7.3 亿元，单季度负债成本率为0.7%，环比-0.1pct，同比-0.1pct。

重资本业务净收益率环比提升，主要受益于自营增长。公司重资本业务净收入合计为52.2 亿元，单季度为30.4 亿元，环比8.86 亿元。重资本业务净收益率（非年化）为1.1%，单季度为0.6%，环比+0.2pct。拆分来看：

1）公司自营业务收入（公允价值变动+投资净收益-联营合营企业投资净收益）合计为47.5 亿元，单季度为27 亿元，环比+6.6 亿元。单季度自营收益率为1.1%，环比+0.3pct。对比来看，单季度期间主动型股票型基金平均收益率为-2.61%，环比+0.98pct，同比+1.36pct。纯债基金平均收益率为+1.03%。环比-0.06pct，同比-0.11pct。

2）信用业务：公司利息收入为50.3 亿元，单季度为24.3 亿元，环比-1.64 亿元。两融业务规模为782 亿元，环比-22.1 亿元。两融市占率为5.28%，同比+0.08pct。

    　　3）质押业务：买入返售金融资产余额为356 亿元，环比-40.1 亿元。

经纪业务伴随市场下行。经纪业务收入为25.8 亿元，单季度为12.6 亿元，环比-4.7%，对比期间市场期间日均成交额为8321.5 亿元，环比-7.3%。

投行业务环比实现正增长。投行业务收入为2.8 亿元，单季度为2 亿元，环比+1.1 亿元。对比期间市场景气度情况来看，2024 年上半年IPO 承销规模为89亿元，环比-62.4%，再融资承销规模为540 亿元，环比-38.0%，企业债+公司债承销规模为9959 亿元，环比+9.6%。

资管业务收入为3.4 亿元，单季度为1.9 亿元，环比+0.3 亿元。

    　　监管指标上，公司风险覆盖率为198.3%，较上期+21pct（预警线为120%），其中风险资本准备为413 亿元，较上期-7.6%。净资本为820 亿元，较上期+3.3%。

净稳定资金率为152.6较上期+14.3pc（t 预警线为120%）。资本杠杆率为14.7%，较上期+1.5pc（t 预警线为 9.6%）。自营权益类证券及其衍生品/净资本为 39.9%，较上期+7.1pct（预警线为80%）。自营非权益类证券及其衍生品/净资本为362.5%，较上期+4.7pct（预警线为400%）。

投资建议：公司净利润实现同比环比正增长，主要受益于更稳健的资管与投行业务以及明显修复的重资本业务。我们预计公司2024/2025/2026 年EPS 为1.11/1.22/1.32 元，BPS 分别为13.20/14.13/15.13 元，当前股价对应PB 分别为1.10/1.03/0.96 倍，ROE 分别为8.39%/8.62%/8.73%。我们维持招商证券2024年1.4 倍PB 估值预期，对应目标价18.49 元，维持“推荐”评级。

风险提示：金融监管风险；风险偏好下降；资本市场创新不及预期；实体经济复苏不及预期。