柳工(000528)：业绩增速行业领先 电装实现高速增长

　　核心观点

2024 年以来，公司积极应对行业周期下行筑底、出口增速收窄、国际政治环境不确定性增多等复杂经营环境，国内外市场销量均跑赢市场，海外营收同比增长近20%，带动整体规模提升。公司土石方机械优势凸显，电装渗透率快速提升，市占率行业领先，未来有望成为重要成长点。另外，公司国企改革效果持续兑现，盈利能力大幅回升，营收、利润增速表现均行业领先。

    　　事件

2024H1 公司实现营业收入160.60 亿元，同比增长6.81%；归母净利润9.84 亿元，同比增长60.20%；扣非净利润9.03 亿元，同比增长73.01%。

单季度来看，2024Q2 公司实现营业收入81.21 亿元，同比增长12.11%；归母净利润4.86 亿元，同比增长62.48%；扣非净利润4.46 亿元，同比增长79.54%。

    　　简评

    　　海外营收增长近20%，电装高速增长

2024H1 公司实现营收160.60 亿元，同比增长6.81%；单季度来看，2024Q2 实现营收81.21 亿元，同比增长12.11%，营收增速环比Q1 加快。

1）分地区来看，2024H1 公司国内营收83.48 亿元，同比下降2.31%，营收占比51.98%，同比下降4.85pct；国外营收77.12 亿元，同比增长18.82%，营收占比48.02%。国内市场整体销量增速跑赢行业，海外市场销量增速优于行业水平21.8pct。

2）分业务来看，2024H1 公司土石方机械营收99.37 亿元，同比增长15.91%，占比61.87%，其中土方机械板块收入同比增长11%，实现国内国际市场双增长，海外收入占比近六成，销量增速优于行业水平8.8pct；装载机海外市场销量延续增长态势，市场份额直接提升2pct，新兴市场销量实现大幅增长， 电装销量同比+159%，市占率保持行业领先，海外市场电装销量快速增长。此外，2024H1 公司其他工程机械及零部件等营收46.70 亿元，同比-7.48%，占比29.08%；预应力机械营收12.04 亿元，同比+5.03%，占比7.50%；租赁业务营收2.49 亿元，同比-7.44%，占比1.55%。

盈利能力大幅提升、利润高速增长

从盈利能力来看，2024H1 公司实现毛利率23.40%，同比+3.27pct，毛利率分地区来看，公司中国境内、境外毛利率分别为18.15%、29.09%，同比分别+3.97pct、+1.12pct，公司盈利水平稳步提高，国内国际市场毛利率均有不同程度提升，国内市场毛利率提升较明显，主要系公司持续推进设计、采购、制造、运输等环节全价值链降本，叠加中大型产品占比提升、产品结构改善所致。费用端来看，期间费用率合计达13.97%，同比+1.08pct，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为8.08%、2.41%、3.01%、0.46%，同比分别+0.80pct、-0.12pct、+0.01pct、+0.38pct，费用管控表现良好。

归结到利润端，2024H1 公司实现归母净利润9.84亿元，同比增长60.20%；扣非净利润9.03 亿元，同比增长73.01%；其中2024Q2 单季度归母净利润4.86 亿元，同比增长62.48%；扣非净利润4.46 亿元，同比增长79.54%。

以装载机为代表的土石方机械竞争实力强劲，电动化产品推动海外业务进一步突破公司是老牌工程机械龙头，在土石方机械领域尤其装载机竞争实力强劲，近年来持续巩固土方机械核心优势，加速后市场板块、电动化产品突破，形成强劲竞争优势的组合营销解决方案；以成熟市场为基石持续增量，强力开拓新领域新市场，装载机、挖掘机两大拳头产品保持稳健增长，小型工程机械、矿用卡车、汽车起重机、高空机械等均实现超过100%的市场增长。

业务布局层面，公司进行横向、纵向扩展，农机、预应力等非周期性业务表现值得期待，有望带动公司总体业绩长期稳定增长；此外，新产品持续助力市场份额提升，电动化产品在亚太、北欧等市场持续实现突破。市场布局层面，公司国际化布局超20 年，已进入国际化深度阶段，近年来公司强化区域市场供应能力，完善服务配套体系建设，经销商网点数量、网点覆盖面实现稳步提升，配件及服务板块保持良好增长，成为海外业务强有力的新增长极，看好公司海外业务后续拓展进展。

    　　投资建议

预计公司2024-2026 年实现营收分别为306.84、356.13、413.67 亿元，同比分别增长11.50%、16.06%、16.16%；归母净利润分别为15.25、20.62、27.16 亿元，同比分别增长75.74%、35.23%、31.68%，对应PE 分别为12.20x、9.02x、6.85x，维持“买入”评级。

    　　风险分析

（1）宏观经济波动风险：公司所属的工程机械行业与宏观经济密切相关，宏观经济运行的复杂性、国家经济政策的不确定性都可能给行业的发展带来波动。

    　　（2）供应链安全风险：公司部分关键重点零部件和材料采购周期较长，突发事件冲击会给供应链带来挑战，部分材料和零部件供应商产能和运输受限，供应链安全和经营成本面临一定程度的风险。

（3）汇率波动风险：公司加大开拓海外产品市场多以被投资国币种或美元核算，受到复杂的国际形势影响，未来海外市场及汇率的走势不确定性较高，从而将对公司的收益产生较大的影响。