长城汽车(601633)：半年报净利润超预期 出海持续性值得关注

投资要点：

8 月29 日公司披露2024 年半年报，2024H1 实现总销量56.0 万辆，同比+7.8%；实现总收入914 亿元，同比增长30.7%；归母净利润70.8 亿元，同比增长420.0%；扣非归母净利润56.5 亿元，同比增长654.0%。2024Q2 实现总销量28.4 万辆，同比-5.0%，主要系Q2 国内销量略有下滑；实现总收入486 亿元，同比增长18.7%；归母净利润38.5 亿元，同比增长224.4%；扣非归母净利润36.3 亿元，同比增长275.3%。

扣非归母净利润快速增长，来自海外及坦克品牌销量占比提升。2024H1 海外销量20.2 万辆，占总销量比重36.0%，同比+12.1pct；2024Q2 海外销量10.9 万辆，占总销量比重38.2%，同比+14.2pct。出海车型定价高，且不受国内价格战影响，盈利性更强；2024H1坦克品牌销量11.6 万辆，占总销量比重20.7%，同比+9.5pct，2024Q2 坦克品牌销量6.7 万辆，占总销量比重23.5%，同比+12.1pct。上半年整体销量符合预期，但海外销量及坦克品牌销量占比的进一步提升带动了上半年业绩同比大幅改善。

海外销量增长的持续性值得关注。俄罗斯市场贡献显著盈利性，2024 年全年销量恢复的情况下，长城当地销量有望快速提升；南美洲、澳大利亚、泰国等地区成熟度进一步提升，盈利性有望逐步向俄罗斯接近；墨西哥、中东、北非、中亚等地区的开拓将保证海外销量增长的持续性。我们预计随着各个地区出口销量的持续增长，长城汽车2024 年、2025 年出口销量分别有望达到45.79 万辆、64.44 万辆。

盈利能力的稳步提升及新车型陆续上市推动公司业绩快速增长。公司销量结构持续改善+出口占比持续提升，收入上升下及成本把控下期间费用率持续优化，2024H1 销售/管理/研发费用率分别为4.16/2.19/4.58%，同比-0.49/-0.77/-0.44pct，其中营销管理体系变革及自媒体使用率的上升带动整体费用显著下行。叠加智能化的发力及全新蓝山、坦克700Hi4-T、新一代H6&H9 等车型陆续上市，2024 年将会是公司业绩实现高增长的一年。

盈利预测及估值：公司产品由SUV、皮卡车型向轿车、MPV 等车型拓展，积极进行全球布局， 未来收入和盈利迎来稳健增长的确定性强。我们维持2024-2026 年公司1931/2532/2874 亿元的收入预测及130/169/194 亿元的归母净利润预测，对应EPS 分别为1.52/1.98/2.27 元，维持“买入”评级。