家家悦(603708)点评：门店提质增效 多业态协同不断增强

投资要点：

公司公布2024 半年报，业绩符合预期。据公司公告，24H1 公司实现营收93.62 亿元，同比+2.98%，主因公司提升经营品质，带动可比超市客流+13.69%，以及23H2 以来新开门店的增长贡献，归母净利润/归母扣非净利润为1.70/1.54 亿，同比-8.81%/-13.56%，主因公司优化品类质价比，盈利能力略有下降。24Q2 公司实现营收41.73 亿元，同比下降0.24%，归母净利润/归母扣非净利润为0.22/0.18 亿，同比-53.78%/-51.90%。

持续加密重点区域门店，多举措促进门店经营提效。据公司公告，截至24H1，公司共有1097 家门店，其中直营门店997 家，加盟店100 家，悦记零食店104 家，其中新开门店69 家，含27 家直营门店、42 家加盟店，直营门店闭店17 家（12 家系业绩未达预期），加密优势区域门店网络。公司聚焦消费需求变化趋势，增强品类优势，提高单品经营能力。

    同时推进改革采购方式，加强与供应商联合定制，提高全品类的质价比。优化卖场全流程运营，提升门店效率，带动可比门店费用率下降。

盈利承压，费用控制平稳。据公司公告，24H1 山东省内/省外地区营收达71.02 亿元/15.09亿元，同比+2.64%/+9.61%，省外发展质量提升，贡献占比同比增加0.93pct。24H1/24Q2公司综合毛利率为23.57%/22.98%，同比-0.52pct/-0.45pct，其中山东/省外地区毛利率分别为18.93%/18.66%，分别同比+0.02/+0.21pct。24H1 公司期间费用率为20.94%，同比-0.10pct，其中销售/管理费用率分别为17.59%/1.89%，同比0.00/-0.06pct。24Q2期间费用率为22.01%，同比+0.36pct，其中销售/管理费用率分别为18.43%/1.93%，同比+0.26pct/-0.01pct，其中销售费用主受新开门店培育前期费用、运费增加影响。综合影响下，公司24H1/24Q2 归母净利率为1.81%/0.54%，同比-0.21pct/-0.57pct。

多业态协同互补，线上线下联动引流。据公司公告，24Q2 公司新开超市业态/悦记零食店/ 好惠星折扣店分别6/8/1 家， 新型业态稳步扩张，多业态布局不断强化。24H1 公司直营门店中综合超市/ 社区生鲜超市/ 乡村超市/ 百货店/ 其他业态营收50.01/23.51/9.79/0.06/1.07 亿元，同比+7.72%/+4.66%/+0.92%/-11.14%/+51.41%。

同时，依托区域密集的门店网络，公司丰富场景构建，线上业务保持快速发展。24H1 线上销售同比增长约 22%，线上客流同比增长 18.49%，直播、社群团购、云超等线上渠道保持低成本运营，盈利能力稳中有进。未来公司将持续推进全渠道协同，线上线下相互引流，进一步提振线上赋能。

投资分析意见：公司区域布局持续完善，长期聚焦山东省内区域巩固规模优势与竞争优势，提高市场渗透力与占有率。我们看好公司在继续优化超市业态经营效率的同时，加快培育新型业态，保持高质量增长动力。考虑到公司调整低质量门店，投入发展新业态，我们下调24-25 年归母净利润分别为2.22/2.75 亿元（原值为3.03/3.65 亿元），新增26 年归母净利润预测为3.08 亿元，对应PE 为24/20/17 倍。我们选择天虹股份、红旗连锁、王府井作为可比公司。其中，天虹股份在华南区域经营购百、超市、便利店等实体零售业态，23 年公司实现121 亿元营收，24H1 已有212 家门店。红旗连锁主营业务为便利超市的连锁经营，形成以大成都及周边市区的网络布局优势，23 年实现营收101 亿元。王府井打造涵盖百货、购物中心、奥特莱斯、超市等综合零售生态，截至23 年公司共运营78 家大型零售门店，超市及专业店376 家，实现营收122 亿元。综合上述，我们给予家家悦24 年可比公司平均PEG1.8 倍，对应目标市值72 亿元，当前市值对应33%上涨空间，维持“买入”评级。

    风险提示：宏观经济波动，市场竞争，外拓区域及新业态发展存在不确定性。