普冉股份(688766)：业绩超过预告 行业复苏+公司强阿尔法助力业绩高增

　　实际业绩超过预告，Q2 收入创单季度新高。

1）24H1：收入8.96 亿元，yoy+91%，归母净利润1.36 亿元，yoy+274%，扣非1.51 亿元，yoy+255%，毛利率34%，yoy+13pcts，净利率15%，yoy+32pcts。非经常性损益-1546 万元，主要是持有华大九天股票带来的公允价值变动-1728 万元。

公司此前预告，收入8.8 亿元，归母净利润1.28 亿元，扣非1.43 亿元，实际超过预告值。

2）24Q2：收入4.91 亿元，yoy+86%，qoq+21%，归母净利润0.86 亿元，qoq+72%，扣非0.90 亿元，qoq+46%。毛利率35%，yoy+16pcts，qoq+4pcts，净利率18%，yoy+35pcts，qoq+5pcts。因公司盈利，确认所得税费用853 万元。Q2 计提存货减值准备0.2 亿元，存货减值转销0.13 亿元，转销增厚毛利率3pcts 左右。

3）收入构成：23H1 存储/存储+收入占比90%/10%，24H1 存储/存储+收入占比81%/19%。24H1 存储收入7.24 亿元，yoy+71%，毛利率34.81%，yoy+15pcts，出货量37.84亿颗，yoy+71%。“存储+”主要是MCU，收入1.72 亿元，yoy+285%，毛利率29.24%，同比-2pcts，出货量3.73 亿颗，同比上升275%。

4）费用率：24Q2 销售费用率2.63%，yoy-1.4pcts，qoq-0.3pcts，管理费用率2.71%，yoy-1.5pcts，qoq-0.2pcts，研发费用率12.25%，yoy-5.6pcts，qoq-0.4pcts，三费合计费用率17.60%，qoq-0.9pcts，费用率下降。

收入：消费电子需求回暖+公司持续抢占份额，公司Q2 收入创新高。23 年NOR Flash、MCU 行业价格全年处于下降通道，但公司自23Q1 以来已连续6 个季度实现营收环增，同时连续3 个季度持续创历史单季度新高，公司凭借高性价比的小容量NOR、新产品大容量NOR 和MCU 在行业底部逆势抢占份额，出货量持续提升，彰显强阿尔法属性。

盈利：Q1 存货转销金额0.13 亿元，增厚毛利率3pcts，Q2 存货转销0.13 亿元，增厚毛利率3pcts，去除存货转销影响，Q2 毛利率qoq+4pcts，主要是受益NOR Q2 价格修复。公司净利率qoq+5pcts，主要是因为三费费用率环比下降0.9pcts，叠加毛利率环比提升4pcts。从利润看，公司23Q4 率先扭亏，24 年上半年扣非净利润持续稳步增长，24Q2 扣非0.9 亿元，逐步接近此前历史单季度最高点，21Q3 扣非1.1 亿元是此前单季度利润历史最高点、同时也是上轮周期最高点。

    　　大容量NOR 和MCU 打开成长空间，逐步兑现。

1）NOR Flash：

    　　中小容量：在1M-128M 率先采用独特SONOS 工艺，低功耗、高性价比优势显著，从55nm 向40nm 升级，制程全球领先。

大容量：自22 年开始，开始推出主流ETOX 工艺产品，进军128M 以上，公司使用50nm 和55nm 制程，目前512M 已量产出货。

在车规领域，中小容量SONOS NOR 车载产品已陆续完成AEC-Q100 认证，主要用于部分品牌车型前装车载导航、中控娱乐等。同时，公司全容量ETOX NOR 通过AEC-Q100 车规认证。

2）MCU：使用特色eFlash 工艺，目前覆盖55nm、40nm 工艺制程，22 年ARM 核M0+量产，24 年M4 内核量产去拓展中高端市场，23 年报200+颗料号，24 中报300+颗料号，料号数量持续增。新产品方面，公司研发电机专用型M0+ MCU 产品，覆盖单相至三相、低压至高压、中低端至高端风机和水泵应用，目前1 个系列已量产，主要应用于电动工具、风筒、水泵等；M4 已有1 个系列10 余颗料号量产出货，产品主要应用于智能家居、小家电、舞台灯光；基于家电控制和消费电子触控功能领域研发高性能触控技术MCU，研发设计已完成。

公司22 年推出MCU 产品，MCU 快速抢占市场，23 年出货量达到2 亿颗以上，24H1出货量3 亿颗以上，看好后续高成长。2022 年全球MCU 市场250 亿美金，NOR Flash 约30 亿美金市场，公司拓展MCU 打开数倍成长空间。

3）EEPROM：制程领先，向大容量、工业、汽车发展。覆盖2K-2M 容量，产品制程领先、容量覆盖齐全，向车规、工业等更高附加值领域拓展。

4）模拟产品：VCM Driver 方面，开环产品、OIS、VOIS 产品均已出货，可以与公司EEPROM 产品合封为客户供货。此外公司推出预驱产品线，用于BLDC 电机驱动与MCU 合封，帮助MCU 更好的服务风机和水泵类客户需求。

    　　投资建议

在NOR Flash、EEPROM，公司凭借强产品竞争力抓住行业机遇，成长为中国大陆NOR、EEPROM 龙二，现拓展大容量NOR 和MCU 打开成长空间。此前预计24/25 年归母净利润为1.3/2.0 亿元，考虑下游需求复苏+公司MCU 和NOR 持续提升份额，预计24-26 年归母净利润为2.73/3.90/5.07 亿元，PE 估值25/17/13 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　下游需求不及预期、NOR 和MCU 竞争加剧的风险、研究报告中使用的公开资料可能存在信息之后或更新不及时的风险等