欧派家居(603833)：短期业绩承压 坚定践行大家居战略铸就中长期竞争力

公司发布24 年中报，业绩短期承压。2024H1 实现收入85.83 亿元，同比下滑12.8%，归母净利9.90 亿元，同比下滑12.6%，扣非净利润7.76 亿元，同比下滑27.5%。2024Q2单季收入49.62 亿元，同比下滑20.9%，归母净利7.72 亿元，同比下滑21.3%，扣非净利润6.34 亿元，同比下滑32.7%。

渠道：终端消费疲软及内在调整影响下，零售增长承压，整装渠道仍然为重要增长引擎。

零售端，2024H1 公司零售经销渠道营收同比下滑 23%，拖累公司整体营收；直营渠道在市场困难局面下仍然实现了同比 17%的较快增长。公司零售增长承压一方面受地产数据低迷、终端消费疲软影响，另一方面与内在调整有关，因自身发展的历史原因，为更好匹配未来大家居商业模式，公司正推进终端渠道改革，加速集团和经销商大家居转型，公司及经销商均正经历从单品向大家居销售模式、团队、店面等多维度的转型和磨合，变革期零售增长短期承压。整装渠道由欧派和铂尼思品牌双线推进，2024H1 公司整装渠道营收同比增长 8.7%。大宗渠道2024H1 收入15.0 亿，同比增长1.0%，公司面对着房地产行业的深度调整，一边严控传统商业精装修项目风险，一边全力开辟较低风险的大宗新形态业务，稳中求进。

产品：全面优化产品和价格矩阵，提升产品竞争力助力终端销售。分渠道看，2024H1 公司衣柜及配套品收入44.2 亿，同比下滑18.6%，橱柜收入25.6 亿，同比下滑16.8%，卫浴收入5.0 亿，同比增长9.3%，木门收入5.0 亿，同比下滑13.6%。公司结合当前消费特点，给予终端更好的产品支持，全面优化产品和价格矩阵，重构欧派高端系列产品，大幅优化产品工艺，强化中端产品矩阵，增加多类网红风格产品，推广喷粉特价门型，补充刚需普及套餐类型，丰富刚需产品供给，提高公司各类产品在市场中的竞争力，以满足消费者的个性需求。

降本提效推动毛利率改善，终端承压背景下投入加大致费用率提升。2024H1 公司毛利率为32.6%，同比提升1.1pct，净利率为11.6%，同比提升0.1pct。公司毛利率提升主要与降本提效及原材料价格下行，优化SKU、低毛利配套品业务占比降低有关。2024H1 公司衣柜及配套品毛利率为36.7%，同比提升3.1pct，橱柜毛利率为29.2%，同比下滑1.1pct，卫浴毛利率为25.0%，同比下滑1.4pct，木门毛利率为23.8%，同比提升2.8pct。

费用端，2024H1 公司期间费用率为22.0%，同比提升4.0pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为11.4/7.0/4.9/-1.3%，分别同比+2.4/0.6/0.4/0.6pct。

为适应消费趋势和市场的变化，公司对消费者和经销商进行双重让利，战略性增加品牌、电商引流、市场培训等方面的投入，同时收入受终端环境压力同比下滑，导致费用率同比提升。

全面落实经销商经营减负，提振终端经营信心。公司围绕经销商经营模型，全面制度性减负，改善经销商利润表成本结构，提振终端信心。1）减轻终端负担，优化考核政策，降低经销商运营成本，整体取消经销商店面数量要求，鼓励经销商整合关闭亏损和不具备引流能力店面，大幅减少各类考核指标，让经销商在行业剧变下能整合资源，聚焦于获客引流和大家居转型。截至2024H1，公司门店合计8329 家，较2023 年底净减少387 家。2）降低经销商进货成本，优化各类结算制度安排，确保经销商的结算系数整体降多于涨，奖大于罚，同时今年以来针对各类促销产品，公司推出了力度空前的价格政策，实现公司对消费者和经销商的双重让利举措。3）配套各类支持政策，落地执行各类营销帮扶政策，一方面大幅提升公司在户外品牌广告等方面的投入占比，另一方面在电商引流成本快速上升的背景下，加大电商区域推广和本地化联合推广的补贴力度。4）进一步明确零售和整装大家居的经营边界，持续培育欧派零售大家居和整装大家居的共生互利生态。

坚定大家居发展战略，全面推进营销体系大家居转型步伐。2023 年公司将欧派品牌原有的以品类为中心的经营模式重构为以城市为中心的经营模式，进行全品类、全渠道的统一管理，从组织形态上进一步向大家居战略方向匹配。2024年公司持续推进营销体系大家居转型变革：一是深入推进流量赋能建设，多形态迭代拎包业务形态，通过私域流量的建设运维、会员系统建设、老客户转介绍等方式获取更为碎片化的需求流量；二是坚持以城市为运营中心的全新管理理念，分区域因地制宜、渐进地推行适配当地市场实际经营现状的大家居破局策略；三是跨体系搭建经销商体系的学习型互通赋能平台，创新总部赋能培训机制，共同探索大家居业务新路径。同时广大零售经销商开始接受并逐步认可大家居发展模式，截至2024H1，公司零售大家居有效门店已超过 850 家，较期初增加 200 多个。

地产优化政策持续推出，有望提振家居行业估值；公司积极顺应市场变化，突破行业传统管理惯性，进行组织架构调整，促进品类融合，整装大家居+零售大家居+零售整装多模式全面挺进大家居，前瞻战略+优异战术执行力，积极破局求变，竞争力仍在，增长有望修复。考虑外部环境压力，下调公司2024-2026年归母净利润至26.44/27.33/29.03 亿元（前值为32.42/35.35/38.26 亿元），对应同比增速分别为-12.9%/+3.4%/+6.2%，当前股价对应2024-2026 年PE分别为9/9/8 倍，看好公司长期成长性，当前估值安全边际充足，中长期配置价值凸显，维持“买入”评级。

    　　风险提示：终端需求疲软，新模式推进不及预期