建霖家居(603408)：深耕厨卫拓展大健康产业 外销内销齐发力驱动增长

投资要点：

建霖家居：聚焦大健康产业，智慧引领再攀高峰。公司成立于1990 年，搭建职业经理人体系，高管团队运营稳定，2018 年后坚持“技术驱动、健康驱动、品牌驱动”三轮驱动为发展战略再攀高峰。公司以代工模式为主，业务涵盖厨卫产品（淋浴、龙头、进排水等）、净水产品（净水器、净水配件）、其他家居产品（空气处理产品、护理产品、家电配件等）、非家居产品（汽车配件等），2023 年四类产品收入占比分别为66.2%、14.4%、14.0%、4.8%。公司持续深化国际化布局，同时加强国内市场开拓，2023 年外销、内销收入占比分别为77%、23%，2024 年公司外销业务有望修复，内销市场逐步发力；看好公司业绩增长修复。

行业：补库及降息催化下，厨卫等出口有望修复。从美国批发商及零售加总家具库存看，2022 年6 月库存见顶，2022、2023 年海外高通胀压力下消费承压，以消化高库存为主，2023 年12 月库存较2022 年6 月峰值下降16%。2024 年7 月合计库存较2023 年12月增长3%，补库行情演绎。同时美国成屋销售降幅收窄，降息等催化下家具消费有望回暖，厨卫等出口有望持续修复。

公司：研发智造构筑产品优势，渠道开拓提供增长动能。1）产品：深耕厨卫市场，新品迭代+品类拓展有望贡献增量。公司深耕厨卫市场，厨卫产品以花洒、龙头为主，新品迭代+大客户渗透率提升+新客户开拓，核心主业增长有望修复；净水产品，内销优势延续，伴随泰国基地产能扩充，有望加强开拓外销市场；公司产品品类持续扩充，有望逐步贡献增量。2）客户：挖潜存量开拓增量，本地化运营加强粘性。公司海外业务以北美市场为主，近年来逐步拓展欧带市场；凭借多品类运营、全球化布局优势，积极开拓厨卫品牌、零售卖场、建材批发等客户，2023 年前五大客户收入占比为40.2%；依托美国子公司加强本地化运营，外销竞争优势持续巩固；同时发挥家居供应链优势，布局跨境电商业务。

3）制造：深化全球产能布局，数智转型提升运营效率。除国内工厂外，公司扩充泰国基地产能、筹建墨西哥基地，布局全球，伴随产能爬坡泰国基地盈利有望提升；坚持数智转型，2023 年人均创收较2019 年提升28.2%；4）国内：代工主业稳步增长，工程渠道+自主品牌有望放量。ODM 业务延续增长，同时公司发力住宅、租赁、康养等工程渠道，强化“瑞摩、埃瑞德、水美乐”等自主品牌建设，未来有望贡献业绩增量。

盈利预测与估值。我们预计2024-2026 年公司归母净利润分别为5.13、6.00、7.00 亿元，同比增速分别为20.7%、16.9%、16.8%，对应PE 分别为10、8、7 倍。可比公司估值法下，给予建霖家居2024 年14 倍PE，对应市值72 亿，首次覆盖，给予“买入”评级。