百亚股份(003006)：Q3收入表现亮眼 多重增长逻辑持续加速兑现！

　　投资要点：

公司发布24 年三季报，收入表现亮眼：24 年前三季度公司收入23.25 亿元，同比增长57.5%，归母净利润2.39 亿元，同比增长30.8%；单三季度公司收入7.93 亿元，同比增长50.6%，归母净利润0.59 亿元，同比增长16.1%。

    电商高势能持续+全国化扩张加速推进+大单品红利延续+进取的管理团队，多重成长逻辑加速兑现，自由点品牌份额有望加速提升，中长期成长动能充沛！

电商：品牌势能由抖音外溢至天猫、拼多多等，Q3 电商收入延续高增。24 年前三季度公司电商收入10.39 亿元，同比增长140.1%，单Q3 电商收入3.85 亿元，同比增长96.8%。

公司凭借差异化产品卖点、积极的渠道投放、战术打法顺应平台趋势持续迭代升级等，成功在抖音平台培育强大的品牌势能，自23 年下半年以来自由点品牌在抖音持续位列第一名，24 年9 月抖快单月GMV 破亿元。24 年以来，抖音品牌流量逐步外溢，且公司电商内部进行组织架构调整，积极发力其他电商平台，除抖音外，天猫、拼多多等平台快速放量。考虑公司品宣费用持续投放+益生菌大单品持续放量+品牌势能流量提升+天猫等平台开始发力，预计公司电商收入增长红利延续。

线下：全国化扩张进程加速推进，外围地区收入高增；核心五省延续稳健增长。24 年前三季度公司线下渠道实现营业收入11.97 亿元，同比增长24.1%，其中核心区域以外省份的营业收入同比增长73.8%。单Q3 公司线下渠道实现营业收入3.86 亿元，同比增长25.6%，其中核心区域以外省份的营业收入同比增长91.0%。自23Q2 进行组织架构调整后，23下半年以来全国化扩张逻辑已在报表端逐步兑现，外围地区收入已经连续五个季度实现同比高增。展望未来，公司持续加快外围省份市场拓展节奏，重点锁定广东、湖南、湖北、江苏、河北等省份作为重点区域，且从核心五省向外围地区输送优秀渠道人才，全国化扩张逻辑持续兑现，外围市场高增长红利有望延续。川渝等五省优势稳固，稳健增长提供利润基本盘。公司在核心五省优势稳固，高市场份额享受高利润率，核心五省提供利润基本盘，以支撑公司持续发力电商渠道及推进线下全国化扩张。考虑公司五省持续推进产品结构升级及云贵陕份额仍有较大提升空间，预计核心五省收入将稳健增长，且盈利能力持续改善。

产品：“益生菌”大单品红利延续，助力拉新及毛利率提升。24Q3 公司毛利率为55.8%，同比+4.2pct，环比+1.4pct，主要受益于益生菌大单品红利推动下的产品结构升级。22年公司推出定位“大健康”的“敏感肌”系列产品，23 年5 月推出“益生菌”系列产品，成功打造“爆品”，产品基本盘实现蜕变，24 年5 月又推出“益生菌pro“系列，拓展新　　锐白领及资深中产等高消费力人群。“大健康”系列产品定位中高端，收入占比提升推动毛利率显著改善。同时“益生菌”的“销售卖点”更加突出，对于品牌的“拉新”起到较大助力。我们认为，产品基本盘的成功蜕变是公司电商快速起量、线下全国化扩张的基础。

    高费用投放推动品牌份额快速提升，净利率短期承压但未来修复弹性可期。

24Q3 公司净利率为7.4%，同比-2.2pct；24Q3 销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为41.5%、4.3%、2.1%、0.0%，分别同比+7.3、+1.2、-0.7、+0.4pct。我们认为，当前公司品牌势能持续高增，大单品红利延续，电商、线下全国化扩张逻辑加速兑现，品牌份额快速提升期加大费用投放积极占领消费者心智，虽费用投放致净利率短期承压，但考虑卫生巾赛道“易守难攻”，未来伴随规模增加、份额提升，盈利弹性修复可期。

电商高势能持续+全国化扩张加速推进+核心五省稳健增长+大单品红利延续+进取的管理团队，看好公司成长性。考虑公司高费用投放以快速提升品牌份额，我们下调2024-2025 年归母净利润至3.20、4.28 亿元，考虑伴随规模提升盈利弹性释放，上调2026 年归母净利润至5.60 亿元，（24-26 年归母净利润原值为3.41、4.32、5.41 亿元），分别同比增长34.4%、33.5%、31.0%，当前市值对应PE 为34、26、20 倍，考虑公司中长期成长动能充足，维持“买入”评级。

    风险提示：电商渠道竞争加剧，全国化扩张进程不及预期。