三星医疗(601567)：海外国内双轮驱动 扣非略超市场预期

　　投资要点

24Q3 收入同比+23%、归母净利润同比+7%、扣非净利润同比+30%、扣非略超市场预期。公司24Q1-3 收入104.3 亿元，同比+25%，归母净利润18.2 亿元，同比+22%，扣非净利润17.5 亿元，同比+31%；其中24Q3 收入34.4 亿元，同比+23%，归母净利润6.7 亿元，同比+7%，扣非净利润6.7 亿元， 同比+30% 。24Q1-3 毛利率/ 归母净利率为36.2%/17.4%，同比+2.6/-0.5pct，Q3 毛利率/归母净利率为39.5%/19.4%，同比+0.9/-2.9pct，预计系所投私募基金公允价值变动所致（剔除此影响后，Q3 利润同比+33%）。公司业务实现快速突破，扣非略超市场预期。

海外持续开疆扩土、系统集成总包再突破、配网出海保持高速。公司24Q1-3 海外在手订单62.46 亿元，同比+35.3%。1）海外AMI 业务持续突破，中标巴西CEMIG AMI 3 期1.37 亿元，中标尼日利亚TCN 项目4.93 亿元，突破非洲智能表总包市场。2）24Q1-3 海外配电业务累计在手订单9.62 亿元，同比+272.5%。8 月中标墨西哥0.8 亿配电变，完成中东&欧洲&美洲区覆盖，海外配电市场空间广阔，渠道复用+海外产能建设，公司海外配电业务有望持续高速增长。

国内配用电龙头地位稳固、网外市占率进一步提升。24Q1-3 智能配用电业务收入同比+27%，累计在手订单156.2 亿元，同比+35%，其中国内在手订单93.7 亿元，同比+35%。1）网内方面，24 年国网电表招标同比+25%，其中公司在24 年第二批中标1.43 亿元，份额3.2%（24 年第一批为3.2%），24 年第一批南网电表/配网设备中标份额为8.7%/4.3%（23 年为8.6%/4.5%），第一梯队地位稳固。2）网外方面，公司在提升五大四小覆盖率的同时持续开拓省级公司及地方国资等行业平台客户，市占率快速提升，带动国内业务持续快速增长。

医疗业务经营管理持续增强。24Q1-3 公司医疗服务收入同比+22%，主要系康复医院家数及单店经营同步提升。同时，医疗板块康复医疗服务占比提升，带动板块毛利率逐步提升。预计随着医院体系的进一步成熟，板块业务有望持续快速增长。

业务拓展带动费用增加、现金流显著改善。公司24Q1-3/24Q3 期间费用18.6/6.3 亿元，同比+40%/-9%，费用率17.8%/18.3%，同比+1.89/+0.9pct，系业务拓展所需；24Q1-3 经营性净现金流10.3 亿元，同比+250%，其中Q3 经营性现金流7.7 亿元，同环比+567%/+378%，现金流显著改善。

盈利预测与投资评级：略微调整24-26 年归母净利润至24.04/30.23/37.71亿元（前值为24.01/30.19/37.67 亿元），同比+26%/+26%/+25%，对应现价PE 分别为19x、15x、12x，给予25 年20 倍PE，对应目标价为42.8元，维持“买入”评级。