盾安环境(002011)：谨慎性计提引业绩波动 Q4或迎以旧换新利好

事件：公司24Q1-Q3 实现营业收入93.4 亿元，同比+10.54%；归母净利润6.5 亿元，同比+20.10%；扣非归母净利润6.3 亿元，同比+0.81%。其中，24Q3 实现营业收入29.9 亿元，同比+4.09%；归母净利润1.7 亿元，同比-17.18%；扣非归母净利润1.6 亿元，同比-18.95%。

    　　点评：

三季度收入增速放缓，阀件将迎以旧换新利好。分业务看，结合24年半年报趋势，我们预计公司前三季度热管理收入延续高双位数增长，冷配收入是延续10%+增长，设备业务增速略有承压。展望四季度，阀件公司有望在以旧换新政策加持下，实现加速发展和结构升级。

计提拖累业绩，剔除后净利率有所改善。公司24Q3 毛利率18.6%，同比-0.8pct，预计部分为高毛利的设备业务承压的结构性因素所致。

费用端，销售/管理/研发/财务费用分别为2.6%/2.4%/4.6%/0.6%，同比-0.5/-0.5/ +0.9/0.0pct。由于公司本季度计提信用减值损失6 千多万元（历史遗留问题，主要为水发能源股权与债权转让款、天津节能的往来借款，均不计入非经常项目），24Q3 公司归母净利润同比-17.2%至1.7 亿元，若还原计提影响，公司24Q3 归母净利润同比增速超10%，净利率约7.9%，同比+0.5pct，公司盈利改善持续兑现。

投资建议：盾安是制冷元器件领域龙头，家电主业结构升级、盈利改善持续兑现，将业务延伸高景气新能源车热管理赛道后，抓住二供机遇逐渐打造出新的增长曲线。公司双板块发展持续向好，历史包袱逐渐出清，预计24-26 年归母净利润分别为9.3/11.7/13.8 亿元（前值9.4/12.1/14.8 亿元，考虑设备业务营收略有承压下调24-26年收入增长预期），对应12.7x/10.1x/8.6x，维持“买入”评级。