古井贡酒(000596)：收入符合预期 毛销差持续改善

　　投资要点

事件：公司发布2024 年前三季度报告，24Q1-Q3 收入190.7 亿元/同比+19.5%，归母净利润47.5 亿元/同比+24.5%;24Q3 收入52.6 亿元/同比+13.4%；归母净利11.7 亿元/同比+13.6%。

业绩符合预期，省内基本盘稳固。24Q3 收入/利润同比增长+13.4%、13.6%，1）分产品看，前三季度预计古5 及以上收入同比增长约25%，其中古20 公司主动控货推动库存消化，收入增速放缓至双位数；古16加码费投、消费氛围已逐步形成，宴席市场反馈较好，预计保持30%左右收入增长；古7 省外加大铺市力度预计实现高增，古8、古5 受益省内大众消费升级，分别兑现15%+、25%+收入增速。2）分区域看，2024年公司省内市场保持强势兑现，回款进度一马当先，古5、古18、古16增速均表现亮眼；省外市场由于渠道态度趋于谨慎，扩渠道、强动销进展放缓，公司以保障渠道良性为先，持续梳理市场，同时亦适度推进古8、古16 销售稳量，预计增速慢于整体。

费用端持续提效，税金负面扰动净利率。1）收现端：Q3 公司收现同比+24.6%、收入+△预收同比-2.7%，增速放缓主因预收回落（环比-3.6 亿元，降幅大于去年同期），弱势预期导致渠道压库意愿下降，Q3 回款进度放慢。2）利润端：24Q3 公司归母净利率同比+0.05pct，正贡献源于费效提升，毛利率下滑与税金波动负面扰动净利率。①毛利率：24Q3 同比-1.6pct，判断或因竞争加剧下货折力度相应加大、低价产品占比相对提升。②税费率：Q3 税金率同比+2.4pct，预计主系季度间缴税节奏影响；销售费率同比-5.32pct，预计主因1 则销售团队人效提升，2 则持续优化费用投放方式，削减传统随量费用；管理费率（含研发）同比-0.13pct，基本保持相对平稳；财务费率分别+0.43pct，主因利息收入同比下滑约40%。

盈利预测与投资评级：2024 年公司后续销售兑现压力不大，市场工作重点保障营销质量，古20 稳价格、强渠道持续推进，古7、古8 推宴席、铺网点落地有声，看好公司省内外均打开后三百亿增长新天地。考虑宏观需求压力，相应调整2024-2026 年归母净利润为57/67/79 亿元（前值为59/71/84 亿元），同比+24%/17%/19%（前值为28%/20%/19%），对应PE 为17/15/12 倍，维持“买入”评级。