德邦股份(603056)：需求静待回暖 产品结构下沉致盈利阶段性承压

　　3Q24 业绩低于我们预期

公司公布3Q24 业绩：收入98.5 亿元，同比+1.0%，环比+7.6%；毛利润7.3 亿元，同比-6.9%，环比-9.7%；归母净利润实现1.8 亿元，同比-19.4%，环比-23.3%；扣非净利润实现1.5 亿元，同比+1.8%，环比-15.6%。三季度盈利低于我们预期，主由：①行业需求疲软致定价承压；②公司在经济件、专业市场等下沉领域加大资源投入，致成本阶段性升高。

    　　发展趋势

零担市场需求疲软，公司战略聚焦快运核心产品，带动收入良性增长。据G7，7-9 月中国公共物流园吞吐量指数分别同比-7%/-6%/-5%，行业需求仍较疲软，致公司定价有所承压。3Q24 分业务看，公司快运/快递/其他业务分别实现营收88.8 亿/5.4 亿/4.4 亿元，同比变化+1.2%/-18.0%/+33.8%。

公司聚焦快运主业，3Q 快运核心业务（不含网络融合及整车业务）实现货量341 万吨，同比增长9.4%，内生业务回归良性增长。

    　　下半年以来产品结构调整、服务资源投入增加，致成本费用阶段性上升。

1）成本方面，3Q24 人工成本、运输成本、房租、折旧摊销、其他成本占收入比例分别同比-2.1ppt/+4.4ppt/-0.7ppt/-0.4ppt/-0.6ppt。运输成本率较明显上升，主要由于①运费占比高的整车、供应链业务体量提升，导致运输成本率结构性上升；②公司为提升客户体验加大了运输资源投入，带来主营产品全程履约率同比+1.4ppt。

2）费用方面，3Q24 期间费用总体同比-15%，费用率同比-1.0ppt；其中销售费用、管理费用分别同比+47%、-33%，占收入比分别同比+0.6ppt/-1.32ppt。销售费用显著上升，主由公司战略扩大专业市场覆盖面，销售团队人数同比显著增长。管理费用有效节降，得益于公司职能组织扁平化、滚动调整年度奖金预提金额。

行业格局持续集中，看好公司规模效应+服务品质优势构筑龙头护城河。公司持续推进与京东快运的整合，规模效应释放空间仍较充足；同时持续优化服务体验，1H24 破损率同比-28%、万票投诉率同比-44%。我们认为，近年零担物流市场正在面临尾部出清与格局整合，公司作为直营快运龙头，有望凭成本及服务优势构筑扎实护城河，盈利仍有长足成长空间。

    　　盈利预测与估值

由于行业需求疲软、公司加大下沉市场资源投入，我们下调2024/2025 净利润23.0%/35.0%至8.47 亿元/9.44 亿元。维持跑赢行业评级，综合考虑公司盈利调整与长期成长空间，我们下调目标价10%至18.00 元，对应21.8 倍、19.6 倍2024 年、2025 年市盈率，较当前有25.5%的上行空间。

    　　风险

    　　经济件增长不及预期；网络融合项目盈利不及预期；成本管控低于预期。