长城汽车(601633)：10月内销拐点向上 出口再创新高*徐慧雄夏心怡

　　事件：据长城汽车公告，10 月批发销量11.7 万台，环比+8%、同比-11%。

    　　10 月出口再创新高，哈弗、坦克持续环比回升。

10 月公司新能源批发量3.2 万台，环比+6%、同比+5%，燃油车批发量8.5 万台，环比+8%、同比-16%。根据零售数据推算，10 月公司乘用车零售销量约6.1万台、环比+5%，其中新能源乘用车零售销量约2.8 万台、环比基本持平，叠加皮卡与出口销量、与批发销量基本一致，故我们预计库存水平未增加。

1）坦克：10 月销售1.9 万台，环比+2%、同比-13%，我们预计环比增长主要来自国内市场。零售数据来看，10 月前四周坦克300 周均销量约1045 台、坦克400/500Hi4-T 周销量分别约871/837 台。

2）哈弗：10 月销售7.3 万台，环比+16%、同比-8%。零售数据来看，10 月前四周大狗周均2952 台、环比+292 台，5 月权益放大后销量提升明显；H6 周均2256 台、环比+251 台；猛龙周均1917 台、环比+363 台，凭借轻越野的产品差异化优势实现持续增长；二代H9 于9 月末上市、性价比较老款显著提升，10月周均536 台、环比+335 台、贡献显著增量，我们预计国内月销有望维持2-3千；后续哈弗品牌仍有H6 Hi4 版、H7 上市值得期待；3）魏牌：10 月销售6486 台，环比-4%、同比+188%，其中蓝山销售6180 台、环比+1%、同比+204%，随着公司营销效果持续显现、产品口碑逐步积累、智能化加速落地，全新蓝山稳态月销有望维持在5 千台以上水平；4）欧拉：10 月销售5560 台，环比+1%、同比-49%；5）皮卡：10 月销售1.3 万台，环比-11%、同比-26%；6）出口：10 月销售4.4 万台，环比+1%、同比+26%，持续创新高，预计系上半年导入新车逐步放量贡献增量。10 月以来，坦克500 亮相墨西哥、二代哈弗H9登陆沙特、长城汽车澳大利亚全新配送中心正式运营、大幅优化库存和物流效率。

展望：主流市场有望突破，出口+新能源越野持续高增1）国内主流市场：公司精细化打磨产品、全渠道精准营销、铺设直营渠道赋能品牌，新蓝山是主流市场转型的重要突破、成效显著，我们认为国内业务有望迎来拐点，蓝山、哈弗二代H9 逐步交付，哈弗H7、H6 Hi4 等上市有望拉动销量增长；

2）出口：公司产品及技术储备丰富，预计随着后续新车型以及各种燃油类型的导入及放量，本地化产销进程加快，月销有望维持向上；3）越野：坦兑现有车型销量表现优秀，后续坦克400 燃油版、800Hi4-T 上市有望贡献增量，近期Hi4Z 技术发布，有望完善越野产品矩阵、拓宽目标群体、加速渗透城市SUV。

投资建议：维持“买入-A”评级。预计公司2024-2026 年归母净利润分别为131.7、175.5、196.6 亿元，对应当前市值PE 分别为17.0、12.7 和11.4倍。我们给予公司2025 年20 倍市盈率，对应6 个月目标价41.08 元/股。