皓元医药(688131)：收入增长保持稳健 利润率持续改善

　　核心观点

    　　公司2024 前三季度实现营业收入16.2 亿元，同比增长17. 6%。

实现归母净利润1.43 亿元，同比增长21.3%。受益于前端业务的快速增长，公司毛利率持续改善，24Q3 已恢复至51.2%，同比环比均提高较多，带动公司净利率环比明显提高。目前公司前端分子砌块及工具化合物积极开拓海外市场，保持快速增长，后端CDMO订单整体保持稳定，ADC 产线满负荷运行，重庆基地大分子产能建设有序推进。与此同时，公司内部降本增效持续进行，管理费用率有所下降，运行效率持续提升，有望推动公司盈利能力持续改善。

    　　事件

    　　公司发布2024 年三季报

2024 年前三季度公司实现营业收入16.2 亿元，同比增长17.6%。实现归母净利润1.43 亿元，同比增长21.3%，扣非归母净利润1.30 亿元，同比增长21.04%。24Q3 公司实现营收5.63 亿元，同比增长13.8%。实现归母净利润0.73 亿元，同比增长213%， 环比增长36%，实现扣非归母净利润0.63 亿元，同比增长194%，环比增长20.0%。

    　　简评

    　　营收快速增长，利润率环比改善超预期

2024 年前三季度公司实现营业收入16.2 亿元，同比增长17.6%。实现归母净利润1.43 亿元，同比增长21.3%，扣非归母净利润1.43 亿元，同比增长21.3%。Q1-3 公司前端业务分子砌块工具化合物和生化试剂业务受益于海外市场快速放量，收入占比提高至68%，同时带动公司毛利率回升至47.6%，净利率回升至8.7%，环比持续改善；后端业务原料药和中间体、制剂营业收入同比基本持平。24Q3 公司实现营收5.63 亿元，同比增长13.8%。实现归母净利润0.73 亿元，同比增长213%，环比增长36%，实现扣非归母净利润0.63 亿元，同比增长194%， 环比增长20.0%。

前端业务海外增长迅速，后端业务国内短期承压24 年前三季度公司前端业务得益于海外市场前期的准备，始终保持快速增长的趋势，截至Q3 末，前端已完成超3.3 万种产品的自主研发合成，累计储备超13.2 万种生命科学试剂，其中分子砌块超8.8 万种，工具化合物和生化试剂超4.4 万种。分子砌块全面铺开，工具化合物优势明显，产品不断丰富，带动公司在较大营收体量下同样维持较快增长。公司全球布局持续推进，在欧洲、美国、印度等多地的仓储中心全面提速运营，已经形成海外多商务中心协同国内多前置仓共同助力新区域业务拓展的态势。

24 年前三季度后端CDMO 收入基本持平，截至Q3 末，公司在手订单约为4.2 亿元，与半年度基本持平，但新签项目数增长超20%，公司仿制药项目数达384 个，创新项目数累计超过821 个。后端项目主要布局于中国、日本、韩国、美国和欧洲市场，处于临床前及临床Ⅰ期居多，部分产品已进入临床Ⅱ期、临床Ⅲ期或者NDA阶段。创新药业务中ADC 板块持续火热，前三季度收入同比增长超过45%，项目数超过80 个，活跃客户数超过800 家。目前马鞍山ADC 产线基本保持满负荷运营，随着重庆大分子基地有序推进，公司有望搭建完整的“一站式”ADC CDMO 服务平台，持续增强在ADC CDMO 领域竞争力。

    　　24 年展望：前端加速后端企稳，利润率有望进一步恢复公司国内深化市场精细化布局，国外积极拓展市场，开拓更多合作伙伴，坚持创新驱动及质量管理并重。

前端分子砌块及工具化合物业务国内竞争趋于稳定，海外布局持续推进，逐步扩大公司产品在科研市场与国际市场的份额，有望进一步提升毛利率和人效水平。随着后端CDMO 业务产能逐步落地，产能利用率持续提升，公司一体化优势有望进一步体现。同时公司持续优化内部资源配置，进一步加强公司人才梯队建设， 强化预算管理，提高研发和管理效率，全面推进公司高质量发展。

财务分析：利润率环比改善，内控管理成效显现费用方面，公司2024 年Q1-3 销售、管理、研发及财务费用率为9.47%、10.84%、10.65%以及1.52%， 同比变化+2.09pp、-2.15pp、-1.84pp、+0.11pp。近年来销售费用率逐年上升，预计与公司积极扩展市场，加强海外营销推广有关；管理费用率同比下降，预计与公司持续降本增效，加强内控，运营效率持续提高有关；研发费用率有所降低，研发费用增速放缓；财务费用率基本保持稳定。 2024Q1-3 公司毛利率47.58%，同比下降0.76个百分点，净利率8.70%，同比提高0.22 个百分点，相较于2024H1 毛利率45.37%，净利率6.53%， 公司利润率环比仍保持持续改善趋势。预计随着公司前端生命科学试剂业务海外持续放量和后端产能逐步释放，利润率有望持续恢复。

    　　盈利预测与投资评级

公司作为从“分子砌块和工具化合物”到“原料药+中间体”的前后端一体化布局企业，在国内外具备独特优势，有望通过“一体化”布局带来长期稳定发展。近年来公司在工具化合物积累的成功经验、管理模式及市场策略成功复制到分子砌块业务，分子砌块业务增长势头明显，基于此我们对公司盈利预测做出一定调整。我们预测公司2024-2026 年营收分别为22.6 亿、27.2 亿以及33.0 亿元，增速分别为20%、20%以及22%，归母净利润分别为1.92 亿、2.75 亿以及3.98 亿元，增速分别为50%、44%以及44%，对应PE 估值为40X、28X 以及19X，维持“买入”评级。

风险提示：研发不及预期风险：公司是研发驱动型企业，致力于打造“分子砌块和工具化合物+特色原料药和中间体+制剂”的一体化研发生产平台。随着公司在各领域布局逐渐深入，客户需求越发多样，研发难度相应增加，对公司研发能力要求进一步提高。公司分子砌块和工具化合物、原料药及中间体产品种类多，附加值较高，存在一定行业壁垒。且公司往往会进行前瞻性布局，提前进行研发投入，存在研发可能不及预期风险。销售不及预期风险：公司通过自主研发与客户定制方式，积极拓展产品品类，分子砌块和工具化合物数量迅速增加，但存在由于市场推广等问题导致产品销售不及预期的风险。市场竞争加剧风险：公司坚持全球化战略，国际市场始终由几家大型国际企业主导，同时国内企业发展迅速，公司可能面临市场竞争加剧风险；人才流失风险；行业政策变化风险。