石头科技(688169)：多因素影响当期盈利 四季度有望改善

　　投资要点

石头科技发布2024 年三季报：2024 年前三季度公司实现营业收入70.07 亿元，同比+23.17%，实现归母净利润14.72 亿元，同比+8.22%，实现扣非净利润11.86亿元，同比-5.40%；其中2024Q3 实现营业收入25.91 亿元，同比+11.91%，实现归母净利润3.51 亿元，同比-43.40%，实现扣非净利润3.25 亿元，同比-45.25%。

欧洲短期波动，总体收入双位数增长

2024Q3 公司收入增速环比收窄、但依然实现双位数增长，分内外销看：内销端，奥维云网数据表明公司当季内销同比实现较快增长，价格小幅下滑、销量增长较快；外销端，我们预计公司北美延续较快增长，主要由于公司成功进入Bestbuy 等美国KA 渠道，带动了增长，同时我们预计欧洲或拖累收入整体增速，主要由于欧洲经营模式正从经销切换为自营，自营模式下大促备货的收入确认或推迟至24Q4。

均价调整叠加投入加大，盈利能力下滑

2024Q3 公司毛利率同比-4.72pct，我们认为主要原因或在于产品价格松动、竞争加剧，区域收入结构变化也有拖累；2024Q3 销售费用率同比+7.29pct，主要与公司加大品牌营销、自营模式占比提升、欧洲区域投入与收入确认错期相关；此外管理、研发、财务费用率分别同比+1.16/+1.92/+0.64pct。综合影响下，公司归母净利率同比-13.26pct，使得业绩同比下滑，考虑到投入错期影响，四季度改善可期。

    　　政策带动需求快速回升，收入提速可期

奥维云网数据显示2024W40-W42（9.30-10.20）公司线上三大品类合计销售额同比+1215%，弹性显著，我们认为补贴政策惠及扫地机是主要原因，在此基础上公司积极布局抖音、线下等渠道，有望带动公司营收增长；此外，尽管公司主动面对海内外竞争，调整产品结构与经营模式，强化品牌宣传，短期利润有所下滑，但考虑到公司当前各项投入有望充分转化，叠加规模增长，预计公司利润可恢复稳健增长。

    　　维持公司“买入”评级

石头科技业绩波动，既有收入确认因素，又有加大品宣、直面竞争影响，同时竞争加剧也有拖累；展望后续，考虑到补贴政策利好，我们认为公司年末大促弹性可期，改善趋势确定。我们预计公司2024-2026 年营收分别为110/135/162 亿元，同比分别为+28%/+22%/+20%；归母净利润分别为22.05/25.02/28.46 亿元，同比分别为+7%/+13%/+14%，对应 PE 为 22.2/19.6/17.2 倍，维持公司“买入”评级。

    　　风险提示：政策兑现不及预期；原材料价格及汇率波动；外需改善不及预期