华帝股份(002035)：当季经营承压 后续弹性可期

　　事件

2024 前三季度公司实现营收45.76 亿，同比+3.27%，归属净利润4.04 亿，同比+12.28%，扣非净利润3.87 亿，同比+12.00%。单三季度实现营收14.75 亿元，同比-4.94%，归属净利润1.04 亿，同比+5.68%，扣非净利润0.95 亿，同比-5.26%。

    　　当季收入承压，四季度改善确定

24Q3 公司收入同比-5%，分渠道看，我们预计线下渠道微跌，其中下沉渠道增长降速，经销渠道预计下滑；电商渠道预计环比改善；工程渠道仍延续大幅下滑趋势；海外预计实现平稳增长。以旧换新政策落地后，厨房大电终端需求显著改善，奥维推总显示油烟机全渠道销额7/8/9 月分别同比-1%/-2%/+43%，但由于零售传导至收入存在时滞，24Q3 收入仍下滑，进一步结合10 月动销，24Q4 收入改善确定。

    　　毛利率承压，减值减少增厚业绩

24Q3 公司毛利率同比-2.5pct，主因在于产品结构走弱。24Q3 期间费用率同比+1.3pct，其中研发费用率+1.2pct，公司投入加大；24Q3 销售/管理/财务费用率分别同比+0.4/-0.4/+0.1pct，总体表现平稳。此外，公司信用减值损失（坏账准备）冲回，而同期计提较多，从而显著增厚当期业绩。综上，24Q3 公司毛利率下滑且研发费用率提升，但坏账计提明显减少，带动归属净利率同比提升0.7pct。

    　　终端动销向好，静待后续经营弹性

在总体偏弱的需求环境下，公司当期收入有所下滑，但营收表现依然优于同类公司。考虑到以旧换新政策对大厨电行业需求的带动，公司后续收入弹性可期；奥维推总显示9 月油烟机/燃气灶零售额增速分别为+43%/+37%，洗碗机/集成灶分别+27%/-16%，而10 月终端零售进一步加速，收入规模扩张背景下，盈利改善可期。

    　　维持公司“买入”评级

9 月以来行业零售已显著改善，但终端传导至企业出货仍一定时滞，华帝三季度经营仍有压力。后续考虑到政策对终端需求的大幅提振，同期较为充分的坏账计提，后续四季度公司收入增长且盈利弹性值得期待；我们预计公司2024-2026 年业绩分别同比+33%/+16%/+8%，对应当前估值11X/10X/9X，维持公司“买入”评级。

    　　风险提示：1、新房装修需求下滑超预期；2、行业竞争压力加剧；3、原材料价格大幅波动。